万科债券波动凸显中国房地产债务传染风险 - 彭博社

Xinyi Luo

2023-11-14

万科中国最近的慌乱概括了中国房地产债务投资者的善变情绪，因为他们试图解读行业自由落体中模糊的政府保证。

被认为是中国更加财政谨慎的开发商之一的万科投资者在十月下旬开始大量抛售其债券，不确定其流动性能够维持多久。这一抛售行为使该开发商成为亚洲当月最糟糕的投资级表现者。

万科表示其运营正常。随后控制万科的国有公司表示对万科偿还债务的能力充满信心，并承诺在需要时提供财务帮助。

他们的努力帮助其债券价格恢复。然而，戏剧并未结束。在中国两家曾经最大的开发商违约后，市场情绪仍然糟糕。公寓销售继续落后，中国开发商获取离岸融资的途径几乎被关闭。

与此同时，万科所有的长期债券交易价格都低于面值的80美分，这一水平通常被视为困境。

### 这家公司是谁？

总部位于深圳的万科，由王石于1984年创立，曾多年是中国最大的房地产开发商，直到更具侵略性的同行碧桂园控股和中国恒大集团超越它。

万科目前是中国第二大开发商，仅次于之前更大的同行已经陷入违约。它已经扩张到中国大陆60多个城市，瞄准中国庞大的中产阶级，以及海外市场。万科已经积累了1.28万亿元（1760亿美元）的总负债，采取了行业常见的依赖债务的策略。

担心行业的债务泡沫，万科通过扩展到其他领域，包括物业租赁服务、物流和投资，实现了多元化。

与其他一些开发商不同，万科在其存在的大部分时间里都是部分国有的。国有企业华润（控股）有限公司几乎持有其最大股权达近二十年之久。

2017年，由该市国有资产监督机构拥有的铁路货运运营商深圳地铁集团有限公司购得控股股权。王健林随后辞去了万科董事长职务。

由于恒大和碧桂园的困境帮助传播了市场的紧张情绪，导致万科美元债券的抛售在十月下旬加速，即使是拥有更高评级债券的同行也受到影响。

随后几天公布的万科第三季度业绩并未能缓解焦虑情绪。由于销售疲软，其季度营收同比下降了32%。

彭博编制的亚洲投资级美元债券指数中的万科证券在十月份全部下跌了35%，为一年来最大跌幅。公司将债券价格波动简单归因于市场情绪。公司表示，截至第三季度末，其拥有1037亿元人民币的现金，是其短期借款的2.2倍。

中国当局也采取了行动。深圳市国有资产监督管理委员会在十一月初通过一次电话会议试图安抚投资者，表示对万科有信心，并有足够的现金支持该开发商，如果需要的话。深圳地铁表示没有削减其持股计划。一天后，万科的债券上涨。

中国人民银行还与监管机构和房地产开发商，包括万科，在研讨会上讨论融资需求，当地媒体财联社报道。

截至11月10日，万科在彭博亚洲投资级美元债指数中的票据当月回报率为34%。

万科是中国为数不多的投资级开发商之一，明年3月、5月和6月将到期三笔债券。

如果公司未能按时偿还其中任何一笔债务，那将使其成为第三家违约的行业巨头。这将明确表明房地产市场崩溃的尽头尚不可见。

债券投资者一直依赖于一种传统观念，即国有开发商发行的债券比完全私营部门发行的更安全。

部分国有的绿地控股最近提出的延期付款请求削弱了这种观念。万科的违约将进一步削弱这种观念。

万科未回复置评请求。该开发商在早前的文件中承诺“一定会按时偿还境外和境内债务”。

“市场根本不需要担心这个问题，”它说。

公司还告诉投资者，计划利用手头现金和从海外贷款中提取的资金偿还到期日为2024年的海外债券。

根据彭博编制的数据，到期日为2024年的两张价值合计12亿美元的美元票据的交易价格都超过90美分。这可能表明市场预期该建筑商将按时支付债券。

最近的万科发展引起了分析师们的不同意见。

卢克尔分析有限公司的高级信用分析师Leonard Law表示，公司的基本面强劲，但在投资级开发商中，其融资渠道可能更为脆弱，因为它不被视为核心国有企业。

“因此，其债券价格可能对负面消息敏感，特别是与融资恶化有关的消息，”他说。

LGT Capital Partners Asia-Pacific Ltd.的投资组合经理Willem Glorie继续相信万科——以及其他几家公司，如中国金茂控股集团有限公司和龙湖集团控股有限公司——“可以度过这个具有挑战性的环境。”

他说，决定性的转变仍取决于销售的复苏、更多刺激措施或更好的融资渠道。

即使在抛售之前，惠誉评级公司已经将万科的长期发行人违约评级从BBB+降至BBB。

今年9月，穆迪将该公司的展望从稳定调整为负面观察。穆迪高级副总裁Kaven Tsang表示，此次降级“反映了公司恢复其疲弱签约销售和信用指标的能力存在高度不确定性。”

万科能否在年底前偿还到期的票据将受到密切关注，这将成为明年即将发生的事情的一个早期指标。

根据彭博编制的数据，万科目前有10.36亿美元的在岸和离岸债券和利息需要在年底前支付。其中包括一笔3.5%，3.81亿元人民币的债券，公司表示将用转移资金偿还。

该公司面临着2024年必须偿还的超过26亿美元的债务，以及随之而来的压力。

与其他同行相比，其流动性被认为是充足的。但交易员们仍将密切关注其房地产销售情况，尤其是考虑到其在非核心城市的敞口以及市场的波动。