为什么市场如此平静？这是量化基金的复仇 - 华尔街日报

美国股市目前出奇地平静，尤其是在面对债务上限斗争时。一个关键原因是：主流投资者基本上一直在观望2023年股市的涨势，而推动股市上涨的是机器的购买。

距离美国突破债务上限截止日期只剩几天。上周六，拜登总统和共和党众议院议长凯文·麦卡锡达成了初步协议，以防止破坏性的违约。但该计划的通过尚未确定，而且在众议院或参议院可能会遇到一些反对意见，程序上的障碍可能会延迟最终立法，即使它们不会破坏它。

尽管政治上的不确定性，股市的反弹几乎没有受到影响，标普500指数上周收涨0.3%。在最近几个月里，股市已经成功克服了银行系统的压力、顽固的通货膨胀和利率上涨。去年，这些问题反复地使股市受挫。而今年，市场对这类事件置之不理。

股市的稳步上涨让分析师和投资组合经理感到困惑，标普500指数今年已经上涨了超过9%（而以科技为重点的纳斯达克综合指数上涨了24%）。一个解释是：量化基金，或依赖计算机模型和自动交易的基金，一直在加大对股市的投资，而其他投资者则退缩，理由是高估值和对美国经济可能走向的担忧。

量化基金的购买推动了这些基金对美国股票的净暴露水平达到了自2021年12月以来的最高水平，根据德意志银行的数据。相比之下，主流投资者则一直在从股票基金中提取现金并将其投入货币市场。

尽管为股票提供了助力，但这些基金也可能构成风险，比如说，债务上限协议瓦解。

“如果你有集中的头寸，那么在出现负面冲击的情况下会产生清算风险，”高盛资产配置研究主管克里斯蒂安·穆勒-格利斯曼说道。“你面临的风险不仅仅是他们可能买入了一些股票，因为波动性已经下降，他们可能已经杠杆化了。”

市场已经开始出现了侵蚀宁静的早期迹象。上周，芝加哥期权交易所波动率指数——VIX，或者华尔街的恐慌指数——周三短暂上涨到20以上，这是大约三周以来首次，因为潜在的债务上限焦虑浮出水面。通常，20以上的任何数值都表示恐惧开始上升。

然而，目前，量化交易的持续需求为股市提供了生机。加上强劲的公司回购，他们的购买帮助抵消了卖压，并导致了平静的波动。例如，标普500指数在过去46个交易日中有36个交易日的波动幅度不到1%，根据道琼斯市场数据，这是自2021年12月以来最为平静的46天。

“我们已经看到它们在过去的六七周里相互平衡，”德意志银行的策略师帕拉格·塔特（Parag Thatte）说道。他估计，自2019年以来，系统性投资者和基本面投资者的立场还没有出现过这么大的分歧。

量化基金的推动力是一种自我强化的动态。当市场波动降低时，它们会加大投入。在监管机构匆忙采取措施遏制银行危机并美联储表示可能很快停止加息后，今年春季大股市波动减弱。

所谓的波动控制和风险平价基金在较为平静的时期往往会自动增加对风险资产的配置，根据截至5月18日的德意志银行数据，它们加大了对股票的敞口。其他量化交易者，如趋势跟随型CTA或商品交易顾问，也纷纷加码。

尽管存在政治不确定性，股市的反弹几乎没有受到影响，标普500指数上周收涨0.3%。图片： 迈克尔·纳格尔/祖玛新闻社量化交易者的主导有助于解释先前的交易平静期，包括2017年和2018年的长期平静期。这些期间被迅速的抛售所打破，包括2018年的抛售被称为“波动末日”，当时使市场保持平静的动态突然消失了。一些人警告说可能会再次发生。

财政部长珍妮特·耶伦表示，如果国会不采取行动，美国可能在6月5日之前开始拖欠债务。尽管投资者迄今为止表示他们并不认为这一事件对股市构成重大风险，但其他领域已经显示出担忧的迹象。投资者已经抛售可能面临拖欠付款风险的短期国债，上周有些在6月初到期的国债收益率一度超过了7%。

位于都柏林的投资公司Elkstone的首席投资官卡尔·罗杰斯是一位非量化投资者，他一直在犹豫是否重新进入市场。“我们一直认为2023年会非常波动，”他说。

众议院议长凯文·麦卡锡周六与总统拜登达成了初步协议，以防止造成破坏的违约。图片来源： 迈克尔·M·圣地亚哥/盖蒂图片社罗杰斯认为通胀或利率不会像投资者预期的那样迅速下降，并认为随着经济恶化，股市将再次下跌。其他投资者同样担心可能出现经济衰退，根据美银全球研究5月份的调查显示，基金经理认为这是市场面临的最大尾部风险。

“那些真正只关注基本面的人，他们很难对这个市场感到兴奋，”Sussex Partners的联合创始人帕特里克·加利说，该公司为机构投资者提供对冲基金投资建议。

计算机驱动的交易并不新鲜，近年来其影响力有起有落。去年量化交易表现强劲，重新引起投资者的关注。根据研究公司HFR的数据，截至3月底，量化对冲基金持有约1.13万亿美元的资产，接近去年创下的纪录高点。这占据了大约29%的对冲基金资产。

系统化投资者的立足点——以及他们往往同时行动的倾向——经常使他们成为众矢之的。当市场崩溃时，投资者通常很快就会责怪量化交易者，不管这种指责是否合理。

“这是基于规则的交易，”野村证券国际董事总经理查理·麦克埃利戈特说。“没有情绪参与。”

麦克埃利戈特的数据显示，当波动性出现时，量化交易者往往会迅速行动。例如，2019年5月股市暴跌，标普500指数下滑约7%，投资者因美中贸易紧张局势而恐慌。麦克埃利戈特估计，CTA基金在一个月内抛售了价值350亿美元的股票。

麦克埃利戈特表示，量化交易者不断增加的股票持仓可能会使股市同样容易受到影响。然而，他指出另一种可能性：基本面投资者可能会越来越追逐一个已经脱离他们控制的市场。根据美国主要银行的流动性数据，已经有迹象显示主流投资者的购买增加。

请写信给凯特琳·麦凯布，邮箱：[email protected]

本文发表于2023年5月30日的印刷版上，标题为“在量化买盘的帮助下，美国股市保持平静”。