债券收益上升，股票下跌但缺少了什么- 华尔街日报

写作关于市场的乐趣在于努力拼凑一个有移动部分的难题。通常情况下它们可以很好地拼合在一起。但现在，情况并非如此。

最新问题是债券和股票之间的关系——或者说没有关系。周一，10年期国债收益率首次自2007年以来超过4.5%，然后进一步上升。周二，等权重的标准普尔500指数下跌足够多，以至于今年迄今为止收益为负。

显而易见的解释是，随着债券收益率上升，股票下跌——噢！问题在于，标准的市值加权版本的标准普尔500指数上涨了12%，多亏了今年早些时候上涨了很多的一些巨头股。

当然，这些收益来自于对生成式人工智能推动大科技的兴奋。这些股票现在成为指数的重要组成部分，它们可以独立于经济其他部分的情况来推动市场。因为等权重版本的指数对待巨头股苹果和微软的方式与对待像地板制造商Mohawk Industries这样的小股票的方式一样，它表明随着利率上涨，平均股票并没有走多远。难题解决。

这个解释很吸引人，但有些部分被忽略了。自7月底以来，持有10年期国债的投资者损失了4.6%，随着收益率上升，标准普尔500指数下跌了6.3%。问题在于，等权重指数下跌更厉害，下跌了8.2%，甚至比以大科技为主的纳斯达克100指数还要多。应该是相反的情况。这次AI并不是科技股表现优异的一个很好的解释，因为自7月以来AI的兴奋情绪已经减弱。这一点可以从受益于这一主题的较小股票的暴跌中清楚地看出，比如机器人仓库公司Symbotic（8月和9月下跌了49%）和软件供应商C3.ai（下跌40%）。

那是怎么回事？部分原因是市场难题在短期内有许多公司特定的变动因素。苹果受到了对其进入中国市场的担忧的影响，而亚马逊则刚刚被控以反垄断诉讼。一些大科技股票现在已经足够大，可以被视为资产类别，因此某些特定股票的因素可能会压倒推动债券收益的宏观经济因素。

部分原因是解释需要细微之处。当然，更高的收益率应该会对增长和大科技股产生更大影响。从债券中获得稳定收入自然会使未来的承诺利润变得不那么吸引人，而科技股之所以被高估，正是因为投资者看到了它们光明的未来。

但更高的收益率是两个可能对至少某些股票有利的结果。更强劲的经济推动了美联储预测利率将更长时间保持较高水平。与此同时，更多的政府借款，部分用于工业补贴支出，推高了债券供应量，从而提高了债券收益率。

投资者喜欢强劲的经济和政府支出；他们只是不喜欢更高的利率和额外的借款。混乱的原因可能解释了为什么截至7月底一只股票的前瞻市盈率与其此后的波动之间没有关系。

这是我们这些试图弄清市场情况的人面临的更大问题的最新例子。

在过去20年的大部分时间里，更高的债券收益率意味着更高的股票价格——与“废话”相反。我认为这是因为投资者关注了导致利率上升的盈利增长，而通货膨胀低得可以被忽略。目前，投资者更关注通货膨胀，因此更高的增长是不好的。

真正对股票有影响的债券市场不是国债，而是企业债。以浮动利率借款的公司受到了重创，借款成本比去年初高得多。但企业债券收益率提供了难题的另一部分：尽管今年最好公司的借款成本上升了，但垃圾债券收益率仅回到了一月初的水平，两者都低于去年十月。这是因为投资者对信用状况的担忧有所减轻。

最后，经济的表现并不符合经济学家的预期。较高的利率并没有对增长构成太大拖累。随着对衰退的预测被推迟，盈利预期上升，进一步使最近的抛售行情变得更加混乱。（华尔街对明年盈利的预测自七月以来一直在持续上升，即使股价下跌。）股价下跌是由估值下降而非盈利下降驱动的，应该最严重地打击估值最高的股票，但并没有。嗯。

我仍然回到一个超级简单的解释。今年债券收益率大幅上升，平均标普500股票的表现也因此一筹莫展，而较小的股票则下跌。一些变动部分并不完全吻合，但接受这个概要，投资者应该继续担心收益率上升。

我预计较高的利率会拖累经济，使得10年期国债的4.5%利率变得有吸引力，尽管我担心长期的通胀压力。但这个难题的部分解决并不使股票整体看起来像一个很好的买入选择，即使它们的回调使它们比以前便宜了一点。

写信给詹姆斯·麦金托什，邮箱地址：[email protected]

出现在2023年9月30日的印刷版上，标题为’收益上升，股票下跌。但缺少了什么。’。