利率上升意味着赤字终于重要了-华尔街日报
Greg Ip
美国长期以来一直是世界上的最后贷款人。在上世纪90年代的新兴市场恐慌、2007-09年的全球金融危机和2020年的大流行关闭期间，正是美国财政部无与伦比的借款能力拯救了局面。
现在，美国财政部本身成为了风险源。不，美国不会违约，也不会在下一次拍卖中卖不出足够的债券。但是美国借款规模和上升轨迹以及缺乏任何政治纠正措施现在以至少一代人以来的方式威胁着市场和经济。
这是最近几周美国国债收益率突然大幅上升的结论。通常的嫌疑犯无法解释这一点：通货膨胀形势略有好转，美联储已经表示它几乎完成了加息。
相反，大部分上涨是由收益率的一部分，称为期限溢价，这与通货膨胀或短期利率无关。许多因素影响期限溢价，不断增加的政府赤字是一个主要嫌疑犯。
多年来赤字一直很大。为什么现在会有影响呢？一个更好的问题可能是：为什么花了这么长时间？
更大的赤字推高了长期利率一直是经济学上的正统。但在过去20年里，纳入财政政策的利率模型并没有起作用，美联储前经济学家、现在经营自己研究公司Underlying Inflation的Riccardo Trezzi指出。
这是可以理解的。中央银行担心通货膨胀过低和增长停滞，将利率维持在零附近，同时购买政府债券（“量化宽松”）。私人对信贷的需求疲弱。这压倒了对赤字的任何担忧。
“我们在过去的25年里一直过着无忧无虑的生活，不用担心这个问题，”BlackRock的高级董事总经理Mark Wiedman说。。
然而，如今，各国央行担心通货膨胀过高，已经停止购买债券，并在某些情况下正在减持债券（“量化紧缩”）。突然间，财政政策再次变得重要起来。
用海明威的话来说，赤字可能逐渐或突然地影响利率。投资者被要求购买更多的债券，逐渐通过购买更少的其他资产（如股票）来调整其投资组合。最终，这些资产的风险调整回报会趋于平衡，这意味着债券收益率上升，股票的价格/收益比下降。这种情况在过去一个月里一直在发生。
然而，有时市场可能会突然波动，比如1994年墨西哥威胁违约，以及十年后希腊的违约。即使是那些不像墨西哥或希腊那样以自己控制的货币借贷的国家，利率也可能受赤字的影响，比如上世纪90年代初的加拿大或80年代和90年代初的意大利。
美国不是加拿大或意大利；它控制着世界储备货币，其通货膨胀和利率主要受国内因素的影响，而不是外部因素。另一方面，美国也利用这些优势积累了债务，并且赤字远远大于同行经济体。
目前还没有太多迹象表明这已经带来了惩罚。投资者仍然预计美联储将把通货膨胀降至其2%的目标。在2.4%的情况下，实际（通货膨胀调整后的）国债收益率与2000年代中期相当，并且低于上世纪90年代，当时美国政府的债务和赤字要低得多。
但有时候，不良消息会在投资者的雷达下积累，直到某些事情引起他们的集体注意。韦德曼问道：“会不会有一天‘所有的头条新闻都是关于美国财政不可持续’？”“我今天没有从全球投资者那里听到这样的消息。但我认为这是可能发生的。这种范式转变是可能的。并不是没有人来买国债。而是他们要求更高的收益率。”
根据巴克莱分析师上周指出，考虑到与学生负债相关的会计失真，2023财政年度的联邦赤字占国内生产总值的比例超过了7%。这比自1930年以来的任何赤字都要大，除了战争和经济衰退。而这发生在失业率低和经济增长强劲的时期，这表明在正常时期，“赤字可能会更高”，巴克莱补充道。
在国外，财政政策显然已经开始变得重要。去年秋天，一项提议的英国减税引发了 英国债券收益率的激增；政府取消了该提议，然后辞职。自从上周意大利政府推迟将赤字降至欧洲指导方针以下以来，意大利的收益率一直在上升。特雷齐表示，过去十年来，欧洲央行已购买了超过意大利政府债券净发行量的100%，但这一情况即将结束。
外国投资者担心通货膨胀和赤字问题，一直在抛售意大利债券，而意大利家庭一直在购买，Trezzi说。“随着经济的疲软，尚不清楚…家庭能够抵消外国投资者的抛售多久。”
寻求美国政治意愿来控制赤字的投资者会注意到，前总统唐纳德·特朗普和现任总统拜登，他们所在的政党都是2024年总统提名的领跑者，他们都签署了增加赤字的立法，并且他们的政党都承诺不削减两大支出项目，医疗保险和社会保障，也不对大多数家庭加税。
他们还会注意到，众议院共和党议长刚刚因为通过了一项跨党派的支出法案以防止政府关门而被自己党内的叛军推翻。没错，叛军想要减少支出。但巴克莱指出，政府关门代表了“治理的侵蚀”。一个试图安抚债券市场的国家不会这样做。
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刊登于2023年10月6日的印刷版上，题为“利率上升意味着赤字重要”。