《华尔街的新王者不再是银行私募基金助力美国企业》- 华尔街日报

海兰德软件，一家总部位于俄亥俄州的商业软件公司，多年来依赖瑞士信贷安排数十亿美元的贷款。在瑞士银行于三月破产后，海兰德改变了方向，从一家鲜为人知的投资公司Golub Capital和其他专门从事“私人信贷”这一华尔街热潮的公司那里借了34亿美元。

由于美联储的“高利率长期化”政策推动，高利率正在改变企业贷款的方式。飙升的利率导致了瑞士信贷和硅谷银行等银行的倒闭，并迫使其他银行减少放贷。随着这些放贷方的退出，私人信贷基金经理们站了出来，为美国公司提供了一笔又一笔的巨额贷款。

这种转变加速了一个十多年的趋势。自2008-09年金融危机后，对冲基金、私募股权基金和其他替代投资公司一直在从银行那里挤走资金和人才。最近，华尔街上许多人表示，权力和风险的平衡已经到了临界点。

“这是一个稳步的进程，但自从新冠疫情和今年的银行危机以来，我们真的看到银行在减少风险，”Magnetar Capital的替代信贷和固定收益主管大卫·斯奈德曼说。

Magnetar，一家曾以对次级抵押贷款的押注而闻名的对冲基金，最近为CoreWeave安排了23亿美元的贷款，这家公司是一家炙手可热的人工智能云计算运营商。这是Magnetar迄今为止最大的私人贷款。

贷款利率高昂，但对许多公司来说，这是唯一的选择。接下来，私人信贷公司将进军其余的信贷市场，为房地产、消费者贷款和基础设施项目提供资产支持债务。

私募股权公司利用大部分贷款收入进行杠杆收购，使他们收购的公司背负昂贵的债务。最终，更多公司可能会落入他们的控制之下。

监管机构担心如此多的资金被投入幕后，正在赶紧制定新规定，以规范私募基金经理及其与保险业的交易。

这些公司有来自养老金、保险公司，以及日益增多的个人的资金可供支配。这些投资者纷纷加入，因为在低收益世界中，私人放贷相比其他债务投资收益率较高。根据数据提供商Cliffwater的数据，过去十年中，私人放贷给中型企业的贷款平均回报率为9%。

新公司贷款的收入对银行和信用评级公司来说已经减少。在过去三年中，它们的股价表现落后于私人信贷管理公司。上个月，黑石集团成为首家被纳入标普500指数的另类基金管理公司，其信贷业务大幅提振了其地位。

一些分析师担心私人信贷接管贷款市场。

这种转变“将更多的经济活动集中到了相当少数的大型、不透明的资产管理者手中，”信用评级机构穆迪投资者服务公司在9月份的一份报告中表示。“缺乏透明度将使人难以看到风险泡沫可能正在形成的地方。”

投资者也面临风险。高利率使得企业借款人更有可能违约。一些管理者通过为支持数十亿美元交易的大额贷款集中他们的风险敞口。

“音乐一直在播放，每个人都玩得很开心，但现在音乐正在结束，对企业和放贷人来说情况变得更加艰难，” 黑石集团美国直接放贷联席主管Philip Tseng说。“这将展示经验的重要性。”

如果私人放贷人继续为在银行市场上难以借款的大型公司的债务进行再融资，这也可能降低他们投资的平均质量。2024年和2025年到期的约1900亿美元的非投资级银行贷款中，约一半的贷款评级为B-或更低。

根据数据提供商Preqin的数据，全球私人信贷资产管理规模从2018年的7260亿美元增长到2022年的约1.5万亿美元。

根据《华尔街日报》的研究，少数几家基金管理者控制着约1万亿美元的资产。一些公司——如阿波罗全球管理、阿瑞斯管理、黑石和KKR——最初是从事私募股权和债务重组交易的，后来扩展到私人放贷。其他公司——如蓝猫资本、HPS投资合伙公司和Sixth Street Partners——是专门成立以提供私人资本的相对较新的公司。

尽管大型基金规模不断扩大，但私人信贷领域也在不断扩大，包括传统投资公司和另类资产管理公司。鞋类零售商Cole Haan最近几个月从共同基金巨头BlackRock和对冲基金经理Fortress Investment Group借款，偿还了对JPMorgan Chase的2.9亿美元贷款。

“以前只有三四家这样的[贷款方]，现在竟然有30家，这有点疯狂，”私募股权公司Thoma Bravo的资本市场负责人Erwin Mock说道，该公司拥有Hyland并协商了新贷款。

公司正在以前所未有的规模使用私人债务偿还银行债务。金融软件制造商Finastra于8月从Blue Owl、Oak Hill Advisors和其他公司借款48亿美元，以偿还摩根士丹利安排的贷款。这是有记录以来最大的私人贷款。

资产管理公司能够处理这些规模以前仅保留给银行的巨额贷款，因为这些公司正在利用更深的资本池。

Apollo、KKR 和其他公司已经建立、购买或与保险公司合作，这些保险公司需要投资数千亿美元。大部分保险资金必须投入投资级债务，因此这些公司正在扩展到比大多数公司贷款评级更高的资产支持债务。

Apollo于去年12月为音乐出版商Concord融资近20亿美元。这笔债务以包括Daft Punk、Little Richard和Pink Floyd在内的歌曲版税作为抵押。该公司还购买了瑞士信贷的资产支持业务。

其他人看到了向规模更小的投资者出售的潜力。

“个人对[另类投资]的投资仍处于起步阶段，” Ares首席执行官Michael Arougheti说道。“我们相信这是一个价值万亿美元的终端市场，唯一的问题是增长速度会有多快。”

一些基金经理，比如Golub，已经熟练地利用抵押贷款债券（CLOs）借更多的钱，然后出借出去。

私人信贷基金不要求借款人获得信用评级，并且他们保证完成收购贷款。与此同时，当市场变得不稳定时，银行可能会退出。但是私人信贷贷款有更严格的契约，禁止借款人出售资产或筹集新债务以获取现金。根据Cliffwater运营的指数，过去10年中，私人贷款的平均利率比银行市场上的可比债务高出5个百分点。

高盛分析师在9月的一份研究报告中写道，长期来看，私人信贷投资者可能比银行贷款持有者表现更好，因为他们的契约更好。这些贷款也只由少数几家贷款人持有。分析师表示，这使得私人债权人能够在金融压力时更快地介入，并在借款人违约时更多地收回资金。

自2008-09年金融危机的后果削弱了银行的风险偏好以来，该行业一直在扩张。持有杠杆收购贷款使他们在监管压力测试中的得分恶化。

“投资者想要收益，政府希望将信贷风险远离纳税人，” Sixth Street的联合总裁Joshua Easterly说道，他与其他高盛资深人士共同创立了一家私人信贷公司。“这为这个市场的成熟创造了环境。”

私人信贷在大流行期间迅速增长，当危机中的银行陷入困境时，引发了大规模违约的担忧。信用评级机构迅速下调了数十家公司的信用评级——这在2008年他们因为行动不够迅速而受到批评——使借款人更难获得新的银行贷款。

去年开始，随着美联储收紧货币政策和银行进一步收缩，这一循环加剧。银行贷款的利率通常比私人信贷的利率便宜得多，但两者之间的差距已经缩小到2008年以来的水平。这使得银行贷款相对不那么吸引人。

根据Dealogic的数据，从辛迪加贷款中获得的平均收入已经从十年前的银行费用收入的27%减少到了19%。银行变得更加依赖于从并购咨询或将借款人与私人放贷人联系的收入。

Glatfelter Engineered Materials聘请了投资银行Lazard帮助其寻找一家新的放贷人，以偿还银行贷款。上涨的大宗商品价格和乌克兰战争重创了其销售特种纤维的业务，导致其股价和信用评级暴跌约90%。

财务主管拉梅什·谢蒂加尔表示：“即使在SVB之前，银行已经开始变得保守，我们不得不做出选择——接受我们的银行集团想要采取的任何方向，或者利用私人资本市场。”

Lazard与十多家放贷人进行了拍卖，Glatfelter从信贷专家Angelo Gordon那里获得了一笔新的为期六年的贷款。该交易收取了高达11.25%的年利率，但Glatfelter可以推迟两年的现金支付。

Peter Santilli为本文做出了贡献。

写信给Matt Wirz，邮箱是[email protected]

更正和补充Oak Hill Advisors是向Finastra贷款的公司之一。本文早期版本错误地称Oak Hill Capital是其中一家贷款方。（于10月9日更正）

刊登于2023年10月9日的印刷版上，标题为“基金增加企业贷款”。