为什么经典的股票和债券投资策略不起作用 - WSJ
Eric Wallerstein
在他们50年的婚姻中，戴夫和凯西林登斯特鲁斯采用了一种经得起时间考验的华尔街策略来保护和增加他们的退休储蓄：60%美国股票和40%债券的组合，被称为60-40投资组合。现在，这个策略对他们失效了。
“最近有些日子，我看着我的投资组合，心里想‘天啊’，”戴夫·林登斯特鲁斯说。
尽管林登斯特鲁斯夫妇增加了更多的债券以保护他们的本金不受损失，但他们的持有仍比2021年底的高点下跌了14%。目前较高的利率正在损害股票和债券的价格。
数百万美国人发现自己和林登斯特鲁斯夫妇面临着相同的情况。几代人以来，金融顾问们一直吹捧60-40策略是普通人投资的最佳方式。这个想法很简单：在好时期拥有股票有助于增加财富。当股票表现不佳时，债券通常表现更好，起到缓冲作用。
但现在不再是这样了。
一些分析师表示，投资组合成功的关键——股票下跌时债券上涨的倾向——通常发生在通货膨胀和利率相对较低的情况下。他们认为对较长时期较高利率的预期和持续的通货膨胀将对股票和债券产生影响，形成一个与近几十年大不相同的市场环境。持续较高利率的预期和持续的通货膨胀将对股票和债券产生影响，形成一个与近几十年大不相同的市场环境。
华尔街最大的资产管理公司现在在他们的营销材料中专注于市场波动对准备不足的投资组合可能产生的风险。金融顾问们正接到客户的一波波电话，要求抛售股票并换成现金，而一些顾问则建议购买通常不向个人出售的资产，如大宗商品和私人资产市场。
60-40投资组合去年亏损了17%，这是自1937年以来的最差表现，根据Leuthold Group的分析。尽管标普500指数上涨了14%，帮助该策略在2023年恢复，但股票和债券在过去三年中的走势比1997年以来的任何时候都更加同步，Standpoint Asset Management的分析显示。
它应该按照以下方式运作：股票在经济放缓时通常会下跌。失业率飙升，消费支出减少，企业利润下降，所有这些都会伤害股票。债券价格在这种情况下往往会上涨，投资者会躲在债务的固定支付安全性中。美联储在经济衰退期间通常会降低利率以刺激贷款、商业活动和促进就业增长。这会提高具有较高票面利率的旧债券的价格，并降低它们的收益率——投资者如果今天购买债券可以预期获得的年利率。
债券数学似乎很复杂，但归根结底，它可以用相当简单的术语来说明。公司以市场利率发行债券——假设市场利率为3%。当市场利率上升到4%时，3%的债券仍然会向债券持有人支付他们的定期利息支付，或者说利息票据。但如果他们想出售那张债券，他们将只收到一个折价的价格，反过来给购买者市场利率——在这种情况下，大约是每美元85美分。以75美分的价格出售的3%票面利率债券将产生大约4%的收益。
相反，一个以4%的市场利率购买债券的投资者，然后看到利率下降到3%，将会获得一个可以在出售中获利的意外收益。持有4%债券的人，现在处于3%市场中，可能会获得远远超过100美分的价格，足以将他们的收益率降至3%。
这些天，美联储一直在继续加息，伤害债券价格并提高收益率。尽管在过去的23年里，股票和债券一直呈相反的走势，但在之前的三十年里——当时高利率是常态——它们经常是同步运动的。
“央行已经明确表示利率将会更长时间地保持较高，”位于康涅狄格州格林尼治的AQR Capital Management全球投资组合解决方案联席主管丹·维拉隆说。“这种环境的结束还遥遥无期。”
投资于股票和债券的混合是现代华尔街的基石，这一理念源自现代投资组合理论，已故经济学家哈里·马科维茨因此获得了1990年的诺贝尔奖。其中最大的支持者包括：先锋集团创始人约翰·博格尔，他倾向于更倾向于50-50的比例，就像林登斯特鲁斯一样。博格尔的目标不是最大化回报，而是让投资者能够安心入眠。
“我大约有一半的时间在想为什么我持有这么多股票，另一半时间在想为什么我持有这么少，”博格尔在2015年对《华尔街日报》说。。
尽管退休者通常希望获得超过5%的回报，但目前许多人对5%的现金纯安全回报感到满意。投资者一直涌入的地方——货币市场基金，这些基金主要投资于超短期（和超安全）的国债，或者将资金存放在美联储。多年来收入微薄，投资者被5%以上的利率吸引，使得这些基金的资产达到了创纪录的5.7万亿美元。
2008年，房地产市场崩盘，雷曼兄弟倒闭，国会纾困金融系统，债券价格飙升，投资者争相将资金投入美国国债的安全性，并且美联储降息。根据Leuthold的数据，拥有60-40的资产配置的投资者比持有股票的投资者多赚了23个百分点。这种资产配置在1917年（美国参加第一次世界大战的年份）、1930年（大萧条期间）和1974年（能源价格飙升、通货膨胀率两位数、理查德·尼克松辞职导致股市下跌的年份）也击败了仅持有股票的投资者。
先锋集团美洲区首席经济学家兼全球组合构建负责人罗杰·阿利亚加-迪亚兹表示，60-40的资产配置往往能够实现6%的年回报，并在衰退期间特别有效，尽管像去年那样的过渡期可能会很痛苦。
“问题不在于利率上升，而在于它们像2022年那样迅速上升，”他说。自2022年3月以来，央行已经加息11次，是40年来最快的速度，使利率达到了 22年来的最高水平。国债收益率的温和上升可以反映出一个健康的经济，并为投资者提供更多收入。但当利率迅速上升时，可能会动摇市场，使公司没有时间来适应升高的借贷成本，并促使投资者重新思考股票的价值。
经济增长疲弱、通货膨胀低或美联储干预以遏制极端金融压力，曾导致股票和债券脱离它们之前的背离模式。
2008-09年金融危机后，美国政府的接近零利率和货币刺激帮助保持了低收益率，而债券和股票同时上涨。但与历史相比，那些年看起来像是异常值。二战后到80年代初美联储遏制通货膨胀期间，需要将利率提高到近20%，在这段时间内持有债券的投资者在考虑通货膨胀时会亏钱。在那段时期，债券也倾向于与股票一起上涨和下跌，这意味着如果股票下跌，债券提供的保护较少。
现在，许多人认为2022年股票和债券双双受挫可能是一场持续低迷的开始。通货膨胀仍然几乎是美联储的目标的两倍，经济正在蓬勃发展，许多人预计这可能预示着较长时期的高利率。自疫情爆发以来，政府支出激增，增加了新的国债供应，达到了华尔街不确定能否承受的水平。
一些常规的大型买家已经退出了市场。美联储正在削减其作为经济刺激措施的一部分所持有的债券。新的监管限制了大型银行的政府债券购买。日本，美国最大的外国债权人，今年早些时候将其美国债券持有量降至2019年以来的最低水平。
“如果你盲目依赖60-40的旧体制，要小心一点，”美国银行的首席投资策略师迈克尔·哈特内特在格兰特2023年投资大会上说道。“今天的十年，我认为其中并没有太多东西。”
那么有什么替代方案呢？一些理财顾问建议更加谨慎地选择特定的股票和债券持有，即使投资者的整体框架保持相似。这可能包括选择货币市场基金而不是债券，或者用国际股票或较小公司的股票替换部分标普500指数的配置。
其他人建议完全超越股票和债券，转向更复杂的投资，通常是更具风险且收费更高的投资。房地产长期以来一直是拥有一些闲钱的个人的热门选择。一些顾问建议增加对大宗商品或企业贷款的敞口。
华尔街销售采用这些策略的交易所交易基金和共同基金。但它还提供了一个庞大的所谓的替代投资池，通常由养老金或其他机构使用：例如对冲基金，或私募股权和信贷**。**
亚利桑那州斯科茨代尔资产管理公司Standpoint的首席投资官埃里克·克里滕登经营着一只使用对冲基金风格投资的共同基金。他的全天候策略通过算法模型跟踪宏观经济市场趋势，在衍生品市场上对各种资产进行买卖，押注或反对各种资产。衍生品市场允许投资者以比整体购买更少的前期成本来进行对资产走向的投机。
仅仅因为债券在本世纪大部分时间内保护了投资组合免受股票驱动的损失，并不意味着投资者总是可以依靠它们，Crittenden指出。
“那是一个理想状态。那不是正常的，那是一个异常情况，”他说。
他的投资组合正在做着在灾难发生前会发生的事情，他说。它正在押注利率和美元将会上涨，预计能源价格将上涨，并押注股票和债券走低。所谓的趋势跟随策略往往在动荡的市场环境中表现优异，比如2022年。
另一个流行的变化是风险平价投资组合。这种策略——由AQR等公司开创——根据每种资产最近的波动性调整其股票和债券持有量，向波动性较小的那种资产投入更多现金。其理念是，波动性较小的资产因此风险较小，未来应该是更好的选择。然而，这种方法在去年股票和债券步调一致的情况下仍然表现不佳。
AQR的Villalon团队发现，传统的股票投资以及企业债券、私募股权和房地产等替代投资在利率高的时期遭受损失。他们表示，更好的选择是现金高效的对冲基金策略，比如利用衍生品押注商品价格或货币等走势的策略，或者押注股票走低的策略。
衍生品为这些基金提供了一种更便宜的押注市场走势的方式，但它们需要持有现金以防押注失败。由于利率接近零，这笔资金曾闲置，但现在它们的收益率超过5%，为它们的回报提供了额外的助力。
自2008年以来，许多对冲基金策略表现不稳定——Villalon和其他基金经理表示，随着市场变得更加动荡，它们的好处将更加明显。
“当通胀是主要风险成为头条新闻时，股票和债券往往会一起运动，”Villalon说道。“世界不会在一夜之间从疯狂变得平静，所以这些趋势往往会持续下去。”
其他人表示，对于普通投资者来说，60-40仍然是一个不错的基本方法——只是不要指望能够获得过去十年左右那样的卓越回报。
“如果说有什么变化的话，更高的收益为投资组合提供了更好的平衡，并且应该对冲股票风险，”美国道富环球投资公司首席投资官Lori Heinel说道，该公司管理着大约3.5万亿美元的资产，是全球最大的资产管理公司之一。
对于Heinel来说，几年前60-40看起来不那么吸引人，但现在为投资者提供了一个坚实的基础。道富环球已经开始将他们的国债持有延长到更长期的债券，以利用利率下降并锁定高利息支付。
“我们认为60-40并没有完蛋，”她说。
林登斯特鲁斯也持有相同观点。
他们的投资组合包括美国大型公司的股票，以及一些较小和国际公司的股票，以及包括债券、定期存单和现金在内的固定收益资产。随着利率上升，他们的顾问帮助他们建立了到期时间不同的债券阶梯。随着其中一些债券到期，他们继续以更高的利率再投资他们的收益。
“我们度过了2007年、2008年和2011年——我们一直在投资，而且效果很好，”林登斯特鲁斯说道。“但如果我们的投资组合变得更糟，我会开始担心。”
写信给Eric Wallerstein，邮箱地址为[email protected]
发表于2023年10月21日的印刷版，标题为“你的投资策略已经失效”。