（JPM）摩根大通的交易威胁着剥夺私人信贷的隐私权 - 彭博社

Hannah Levitt, Laura Benitez

2024-02-02

摄于纽约的摩根大通公司总部。

摄影师：迈克尔·纳格尔/彭博社摩根大通公司正在让私人信贷市场的巨头们非常焦虑。

美国最大的银行进军交易私人信贷贷款——这是一个尚未充分开发的1.7万亿美元市场的角落——威胁揭开一个关键卖点，即有关债务的信息隐私。

一些私人信贷最大的放贷人认为，这样的交易将通过迫使他们不断按照市场标记价值资产，而不是自行决定价值，来削弱这一优势，引发波动性。另一方面，更小的基金经理和这些贷款的投资者希望更多地接触这些债务，并有能力迅速退出交易带来的资产。

这种存在性的辩论可能是一个无关紧要的问题。如果，正如一些市场参与者预期的那样，利率下降的速度不如预期那样快——在这个过程中压垮借款人——私人贷款估值可能会下跌。这将引发一波困境债务的折扣，使得像债券一样在二级市场上交易这些资产几乎是必然的。而摩根大通计划做好准备。

“随着市场的增长，这是不可避免的，”摩根大通商业和投资银行新晋联席主管特洛伊·罗尔鲍在接受采访时说道。“如果你相信私人信贷将继续增长，并与公共债务市场并驾齐驱，它不能永远保持现状。透明度将随着时间的推移而增加。”

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摩根大通已经在将市场做市作为其私人信贷策略的一个支柱后，促成了价值数十亿美元的私人交易。尽管对于这家银行来说这只是九牛一毛 — 它交易的量比其自己资产负债表上持有的直接贷款还少 — 但它计划随着稳步建立贷款库存而扩大规模。

与其竞争对手一样，摩根大通正在努力保持竞争力，因为像阿瑞斯管理公司、阿波罗全球管理公司和橡树资本管理公司这样的私人放贷巨头越来越多地吞并了规模更大的交易。交易业务锁定了丰厚的费用，同时迅速将风险转移出银行的资产负债表，迄今为止一直是市场上尚未开发的部分。

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为了在一个威胁颠覆其核心放贷业务的行业中占据一席之地，主要银行一直在争相进入不断膨胀的私人信贷复杂体系的其他部分。摩根大通已经至少为直接放贷划拨了100亿美元的资产负债表，同时也在筹备组建合作伙伴关系。巴克莱银行也已经分配了自己的现金，而法国兴业银行和富国银行也已经启动了合作伙伴关系。

摩根大通任命了这家公司的资深员工杰克·波拉克来负责其私人信贷业务，与债务资本市场负责人凯文·福利并肩作战。这涉及到银行的多个部门，包括融资、证券化以及任何交易，最终都是通过银行更广泛的贷款交易桌完成的。长期担任首席执行官的杰米·戴蒙和市场联席主管杰森·西佩尔也参与了整体战略。

基金经理们已经利用私人策略，他们称这些策略可以使他们免受公共市场标记损失的波动影响，因为投资组合通常每季度标记一次。实时价格发现可能会迫使公司在金融压力期间标记价值下调，增加波动性。

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不过，与公共债券市场不同，交易员不太可能在市场上广泛发布定价，至少在开始阶段是这样，根据行业参与者的说法。据了解情况的人士称，像摩根大通这样的交易员在某些情况下已经将定价从屏幕上撤下，以平息客户对实时定价可能为相同或类似资产带来的波动性的担忧。

如果以往的杠杆融资市场的例子是值得参考的话，这种情况可能会发生变化。在2022年，银行无法在更有利的市场条件下出售他们为客户承销的数十亿美元的收购债务，因此最终以大幅折扣直接向少数基金进行了私人交易。

购买了部分这些贷款的基金，包括支持英国超市莫里森和支付处理器 Worldline SA 收购的贷款，现在已经开始卸货，其中一些债务现在由银行积极交易，并且定价经常被发送到市场上，根据市场参与者和彭博社看到的定价情况。

自由交易这些贷款存在一些障碍。基金经理，就像在杠杆贷款市场一样，经常会限制谁可以拥有债务，主要是为了防止它落入激进的困境债务基金手中，他们可能会试图接管这些公司。他们通过所谓的“白名单”来做到这一点，即经理们列出谁可以购买债务，谁受到限制。

但随着每笔交易中直接放贷方的数量增加，白名单也在增加，为债务转手铺平了道路 — 即使只是在最初的放贷方中。例如，去年12月，有19家基金参与了一笔创纪录的45亿欧元（49亿美元）贷款，用于支持Adevinta ASA的收购，模仿了传统的杠杆贷款和债券交易，这些交易分发给更多和更广泛的投资者。

根据Jim MacHale，Clifford Chance银行和金融业务合伙人的说法，在欧洲和英国，大约90%的交易中都包括白名单。他说，排除竞争对手和以贷款为手段收购或处于困境的投资者也越来越普遍。

然而，当贷款违约或投资者要求全额偿还时，对于转让给困境投资者的限制通常会被解除，MacHale说。这为交易活动留下了空间，如果市场开始看到违约率上升的话。

“一般来说，一旦出现某些契约违约，赌注就取消了，”Gianluca Lorenzon，Validus Risk Management的基金融资咨询负责人说道。 “债务随后可以被出售给大多数基金。我们实际上已经看到一些交易很悄悄地进行了一段时间。”

一些信用对冲基金以及$1.86万亿资产管理公司Pacific Investment Management Co.已经准备好在苗头迹象开始增多时迅速抢购贷款价格的下跌。

Crescent Capital Group的联合创始人Mark Attanasio在去年12月的一次采访中称交易为“市场的利好” — 这是直接放贷人罕见的赞扬。他补充说，对这一领域的迅速涌入增加了流动性，使现有参与者有了出售资产的选择。

市场参与者在2022年末已经窥见了更多私人信贷交易可能会是什么样子 —— 这是迄今为止交易需求的高峰，根据JPMorgan的Pollack。当时，距离美联储加息行动已经将近一年，资本已经枯竭，普遍预期会出现经济衰退。

“筹款变得更加困难，人们希望通过出售现有资产来实现，”Pollack说道。自那时以来，更多的资产管理人已经进入了这一领域，他们手头有足够的现金储备，因此交易需求变得平淡。与此同时，JPMorgan正在奠定基础。

“我们希望建立足够的内部库存，这样当它不交易时我们就会喜欢它，但当它交易时我们就有库存，”波拉克说。“这是在建立市场并准备好交易。”

在区域银行担忧和数据显示周五可能出现就业报告疲软的迹象之后，投资者应该在五年期国债大涨之后获利，根据摩根大通分析师的说法。

该银行最近建议在一月份国债收益率飙升至一个月来的高点之后购买五年期国债。随着摩根大通预测周五一月份就业数据会出现上行惊喜，这对投资者来说是一个现在卖出债券的好时机，包括该公司美国利率策略联席主管杰伊·巴里在内的分析师周四在一份报告中写道。