加利福尼亚州的高税收正在驱赶富人-彭博社

Matt Levine

这个州确实有它的魅力。

摄影师：Chris Delmas/AFP

特拉华酒店

哦，我想告诉你关于最有趣的《金钱问题》条目，就像是2024年夏天的。

  1. 埃隆·马斯克将要求特斯拉公司的董事会将其注册地从特拉华州更改为德克萨斯州，而特拉华州刚刚取消了马斯克价值550亿美元的薪酬计划，而德克萨斯州热爱马斯克，并恳求他搬迁，并且可能会让他随心所欲地支付自己。
  2. 特斯拉的董事会会说“当然可以，你想怎样就怎样。”
  3. 然后特斯拉将要求股东投票批准搬迁，就像马斯克已经表示的那样。
  4. 一些股东会起诉特斯拉，要求特拉华法院阻止特斯拉搬迁。
  5. 他们可能会赢？

一个特拉华法院不可能阻止任何特拉华公司将其注册地从特拉华州搬迁到德克萨斯州。但可能是特拉华法院可能会阻止特斯拉搬迁到德克萨斯州。

今天《华尔街日报》有一篇报道预览这则新闻：

三位强大的股东正试图放松特拉华州长期以来对上市公司的控制。

媒体执行官格雷格·马菲领导的Tripadvisor希望重新在内华达州注册，尽管少数股东反对。亿万富翁巴里·迪勒正在等待一项裁决，该裁决可能放宽特拉华州对诸如2020年分拆他的一些在线业务之类交易的审查。埃隆·马斯克去年将Twitter重新注册为X公司，并表示他将询问股东是否同意将特斯拉重新注册为得克萨斯州公司。

关于马斯克、特斯拉和得克萨斯的事情，当然重要。但我想专注于Tripadvisor，因为这是特斯拉可能发生的真实预览。Tripadvisor公司及其母公司Liberty Tripadvisor Holdings Inc.是特拉华州的上市公司，由格雷格·马菲掌控，他拥有超级投票权股票，并利用他的投票权进行一些有趣的事情。有时他会被股东起诉，显然他想将公司重新注册到内华达州以减少被起诉的可能性：据《华尔街日报》报道，内华达州的公司法似乎对公司高管和控股股东更为友好，在许多情况下提供了“对董事和高管的广泛保护，包括牵涉到不当个人利益”。

公司董事会考虑搬迁到内华达州，董事们决定这是一个好主意，他们要求股东投票以批准搬迁，股东们同意了。嗯，马菲同意了，他拥有超级投票权股份；大多数独立股东投票反对搬迁提案，但提案仍然通过了。

但一些股东起诉要阻止马菲这样做。这里是他们的投诉。1论点基本上是：

  1. 根据特拉华州公司法，公司董事会和控股股东对普通股东有受托责任，如果违反了他们的受托责任，即使是其他合法的事情，比如重新注册到内华达州，也是不允许的。
  2. 当董事会和控股股东存在利益冲突时，即他们从交易中获得了某种利益，而普通股东则为此付出代价，特拉华州将审查该交易是否“完全公平”：该交易违反了受托责任，因此不允许，除非法院认为对普通股东来说是“完全公平”的。
  3. 马菲和他的董事会从搬到内华达州中获得了某种利益（他们可以不会因为对公司的控制而做出创造性的事情而被起诉），而这是以普通股东为代价的（如果马菲对他们做出创造性的事情，他们就无法起诉）。2
  4. 但普通股东并未因此获得补偿，并且投票反对此举，董事会也没有独立董事特别委员会来考虑这一举措：它只是做了马菲想要的。因此，这一举措对他们肯定不是“完全公平”的。
  5. 因此，特拉华州法院可以并且应该阻止TripAdvisor和Liberty TripAdvisor搬到内华达州，以便特拉华州继续为普通股东的利益监督马菲。

这就是特拉华州法律的运作方式。事实上，这与上个月特拉华法院用来否决马斯克薪酬方案的推理基本相同：

  1. 特斯拉的董事会成员（以及法院发现的特斯拉“实际控股股东”马斯克，尽管他没有超级投票权股份或大部分股份）对特斯拉的普通股东有受托责任。
  2. 存在利益冲突的交易需要对这些股东完全公平。
  3. 马斯克从他的薪酬方案中得到了一些东西（价值超过550亿美元的期权），而普通股东则遭受了稀释。
  4. 普通股东的确投票赞成批准了薪酬方案，但法官发现他们的投票并不完全知情。
  5. 法官发现薪酬方案对股东并不完全公平 — 基本上，马斯克并不值得他所得到的报酬 — 因此她否决了该方案。

Maffei并没有真正反对这一框架。相反，他的律师辩称这里不存在利益冲突，因为Maffei和董事们希望出于良好的公司治理原因搬到内华达，并且他们并没有得到任何个人利益。从他们的撤诉动议中：

原告要求法院做一件以前从未发生过的事情 — 阻止一家公司离开特拉华州，尽管该公司毫无疑问地遵守了《特拉华州公司法》的规定，允许该公司这样做。

《特拉华州公司法》第266条赋予公司离开特拉华州并根据其他司法管辖区的法律重组的权利。原告试图限制这一权利，甚至完全废除它。具体而言，原告认为，当一家公司决定从特拉华州搬到一个潜在提供董事和董事长未来诉讼更大保护的州 — 因此，基于尚未发生的行为的诉讼，以及因此尚不存在的索赔 — 法院应当禁止此举，因为这违反了董事（在本案中是所谓的控股者）的受托责任。

因为没有冲突，马菲认为，特拉华法院应该遵循董事会的商业判断，而不是对搬迁到内华达州的公平性进行自己的审查：

原告理论认为董事会存在利益冲突，因为未来可能会有董事会决定可能会引发诉讼索赔，而这样的索赔在特拉华州可能会通过驳回诉讼动议而在内华达州则不会。如下所述，原告的猜测对今天构成独特利益的假设过于假设和遥远。修正起诉书没有指控任何已经存在甚至只是初步的诉讼索赔会因转换而熄灭。原告假设的冲突源于董事会未来可能采取某些未知行动的纯可能性——在公司搬迁到内华达州之后——这可能会引发未来股东索赔。但未来未知股东索赔的风险是每个董事会都面临的，这并不足以要求进行整体公平审查，更不用阻止公司选择搬迁到另一个州。…

修正起诉书没有包含支持合理推断的事实陈述，即董事或马菲在交易中有财务利益，或者马菲将从转换中获得某种独特利益。

这是合理的。但是，今年晚些时候，当我们谈论埃隆·马斯克将特斯拉搬到德克萨斯州时，他将无法提出这样的论点。他将对交易有非常明显的财务利益：特拉华法院刚刚否决了他550亿美元的薪酬计划，甚至在此之前，他一直在四处张贴，表示他想要另一个巨额股票授予，以便他至少能控制特斯拉25%的股份。如果他在特拉华州得不到，他会去德克萨斯州。

我确信，当特斯拉实际要求股东批准在德克萨斯州重新注册时，它会让优秀的律师撰写一份代理声明，强调德克萨斯州的许多公司利益，吸引和留住人才的重要性以及马斯克为特斯拉提供的价值。我甚至认为这样做并不会错；我认为德拉华州法官否决特斯拉董事会和股东认为是一个好主意的薪酬方案有些奇怪，也许对股东不友好。我只是认为埃隆·马斯克在个人声明中并不是世界上最小心翼翼的律师，他已经做出了非常清晰的记录，证明他想要搬到德克萨斯州，以便让特斯拉给他750亿美元的股票。 3

因此，股东们将去找德拉华州法官说“埃隆·马斯克试图给自己支付550亿美元，你阻止了他这样做，因为这对股东不公平，现在他正试图将特斯拉搬到德克萨斯州，以便他可以（1）摆脱你，（2）给自己支付750亿美元，所以你必须再次阻止他。”我认为这是一个德拉华州法官可能会觉得有说服力的论点？我的意思是，她确实阻止了马斯克给自己支付550亿美元。可以推测，这一举动将更加令人反感。

而特斯拉是一家德拉华州公司，因此它受到德拉华州法院的命令，即使这些命令是“你以为你去哪里？回来，你这个小淘气！” 所以也许特斯拉真的不能离开？

无论如何，这是六个月后的消息，我想当它真的发生时，我会为马斯克编写一些滑稽的想象对话，并说“参见上一篇专栏”。这个观点存在一些风险：

  • 马斯克可能对他的薪酬决定提出上诉并获胜，然后他可能对搬到德克萨斯失去兴趣。尽管我认为即使他在上诉中获胜，他也会想搬家。
  • 马菲可能在TripAdvisor案件中取得如此全面的胜利，以至于没有人能够辩称法院可以阻止马斯克离开特拉华州，因此特斯拉将毫无问题地离开。
  • 马菲可能如此全面地失败，以至于马斯克的律师会告诉他“你根本没有机会离开特拉华州，甚至别费心了”，而他会相信他们并放弃。我给这个可能性赋予0%的概率。
  • 搬到德克萨斯可能是马斯克发帖的事情，但实际上并没有计划要这样做？

我不知道；我觉得这会发生。上周，马斯克将他的脑植入公司Neuralink Corp.从特拉华州搬到内华达州，之前他还将Twitter搬到内华达州（并将其更名为X）。不过那些交易很容易：那些都是私人公司，股东人数不多，没有人特别热衷于起诉埃隆·马斯克，所以他可以做他想做的事情。 特斯拉是不同的。马斯克希望在他的其他私人内华达公司之一推进他的下一个想法是有道理的。他对它们有更多的控制权。

我上个月说过，“法官对于一家市值6000亿美元的公司董事会的CEO薪酬决定进行反复考虑，即使是特斯拉的董事会，这种情况总感觉有些尴尬。” 但与特斯拉董事会不同，特斯拉董事长马斯克不喜欢特拉华州的法官，如果特拉华州的法官阻止公司离开特拉华州，那将更加尴尬。世界似乎不能真的运转成这样，特拉华州也不能真的阻止公司离开。但是…也许？当这种情况发生时，这里的《财经杂事》将会很有趣。

多策略

我前几天写道，比尔·阿克曼的对冲基金Pershing Square LP“在你想到对冲基金时，就是你所想到的那种对冲基金。” 但后来我意识到（在脚注中）我需要对这种说法进行限定。我不知道你在想到对冲基金时会想到什么。我认为有两种主要模式。一种是我认为的老派经典对冲基金，就像Pershing Square，一个备受瞩目的经理人利用自己的天赋、辛勤工作、市场经验和直觉进行少数集中的高信心市场投注。

但是还有一种新模式的多经理、多策略对冲基金，或者称为“小组店”，比如Citadel、Millennium或Point72，这些基金有许多不同的投资组合经理，每个人在某个特定领域或策略上进行投注。与老派经理人不同，小组店的投资组合经理通常不会经常上电视。

与传统基金不同的是，豆荚商店的经营方式可以说是科学的。我的意思是，投资组合经理可能会凭直觉交易，但他们的管理方式是科学的。通常，每位投资组合经理的任务是产生与更广泛市场或她投资的行业不相关的回报：消费类股票经理不会因为消费类股票表现良好而得到奖金；她只有在购买最好的消费类股票并做空最差的股票时才能获得报酬。她将被要求更多或更少地保持因子中性，管理一个能够凭借她的想法赚钱而不是依赖于广泛市场趋势的投资组合。她的老板们将采用相当复杂的技术来衡量她的表现和技能，中和标准市场因素，仅提取阿尔法，即专业投资的回报。

对机构投资者来说，多管理人基金的吸引力是显而易见的：它们可以提供真正的阿尔法，真正不相关的回报。它们可以告诉配置者：“好吧，你可以从股票指数基金获得股票市场暴露，从债券获得债券市场暴露，从购买房地产获得房地产暴露，然后通过将一些资金投入我们的基金来实现投资组合的多样化，我们将每年只支付你12%的回报，波动性非常小。”这并不是每个人都喜欢的推销方式：很多人想要有魅力的凭直觉驱动的单一经理，她可能会把所有的钱押在一个回报300%的大赌上。但这是一种吸引头脑冷静、理智的拥有大量资金的机构资产配置者的推销方式。

（顺便说一句，Ackman现在推出一个旨在吸引美国零售投资者的公开封闭式基金的模型之一，可能是因为机构投资者越来越希望采用科学的多管理者模型，而经典的魅力型管理者模型可能有点过时。但在Twitter/X上，它仍然受到零售投资者的欢迎！）

然而，对于所有这些科学管理，投资者也存在一个不利因素。不利因素是，多管理者基金可能会在科学分析绩效和归因技能方面变得太好。基金经理可能能够说出类似“好吧，去年这个投资组合回报了4700万美元，其中1300万美元归因于分析师的研究，1400万美元归因于投资经理的选股，1100万美元归因于我们公司的风险管理，以及900万美元归因于我们投资者的资本。” 然后投资者得到了900万美元，而基金经理、分析师和投资经理得到了剩下的部分。如果你在衡量投资技能的回报时太过出色，你可能会把所有这些回报支付给产生它们的人？那还剩下什么给投资者呢？

彭博社的 Nishant Kumar和Liza Tetley报道：

如今，价格最高的多策略对冲基金现在保留了他们产生的大部分利润，而客户承担了他们的成本。

根据法国巴黎银行的Prime Brokerage部门的一项调查，去年通过所有成本的多策略基金中，客户获得了每赚1美元的41美分。他们的份额从2021年的54美分下降，反映了一个令人震惊的新现实，即最受欢迎的基金实际上拥有了一张白票用于支出。

这些基金在投资回报上表现优异，超过了同行和更广泛的行业大部分基金。然而，在扣除费用后衡量的收益在多策略基金中是最低的，这是一项涉及管理或咨询12000亿美元对冲基金资产的238个分配者的调查发现的。

是的，在过去，一个有魅力的经理会对少数股票进行大幅度交易，并赚取了很多钱。没有人能确定 — 或者甚至不会问，收益的多少是由经理的技能决定的，多少只是，比如，股市上涨了。但粗糙的妥协是，经理拿出资产的2%和利润的20%，投资者得到剩下的部分。在现代的多经理基金中，基金可以说“嗯，这59%的表现显然是由我们的技能决定的，所以我们留下来。”

与此同时，对于投资组合经理来说也并非一切都很美好。在Business Insider上， Bradley Sacks报道：

前Point72总裁Doug Haynes正计划为他的新基金推出复活他之前为亿万富翁Steve Cohen运作的策略。

这种定量基本面策略 —— 结合基本的股票选择和基于算法的数据分析 —— 在Haynes的领导下在Point72内部被称为Idea Lab，然后最终成为Latitude，在2020年关闭。…

这是一种Alpha捕获型策略，其中12名位于西棕榈滩的分析师将提出投资理念，然后系统算法将根据这些理念和侧重于头寸规模和风险管理的分析工具创建投资组合。该公司 —— 希望筹集10亿美元 —— 根据该公司的发言人，已经“引起了大量投资者的兴趣”，并计划于4月1日推出。

如果您的科学管理确定分析师提供了大部分价值，并且投资组合经理可以被自动化取代，那就是您要做的事情。

更多手机

我想，如果您经营一家企业，并且发明了一种新产品，您知道这种产品对每家投资银行、资产管理公司和其他金融服务公司的每个员工都至关重要，您可能会从大银行开始销售。大银行有很多钱，可以负担得起您的产品，赢得他们的业务将在较小公司眼中验证您的产品，并且您的营销资金将得到很大的回报：大银行有成千上万的员工，您可能按座位定价您的产品，因此通过向大公司销售您可以赚取很多钱。但是后来，当您饱和了那个市场，您将转向其他更小的公司。最终，您会开始向一家两人的对冲基金收取两份产品的费用。仍然可以赚钱。

美国证券交易委员会做了各种各样的事情，但它现在做的一件事是向金融服务公司收取使用手机的大额费用。我的意思是，它并不提供手机或其他东西。但是SEC提出了这样一个理论，即证券经纪公司和投资经理的员工使用WhatsApp或个人短信讨论工作是非法的，并且已经将这一理论追溯地应用于对那些这样做的公司处以罚款。而且，据我所知，每家证券经纪公司和资产管理公司的每个员工至少在某个时候都曾给他们的老板发短信说“嘿，抱歉，我这次会议迟到了”，SEC似乎可以对每家金融公司处以罚款。虽然不完全是固定的按座位收费，但罚款似乎与公司规模成比例。

证券交易委员会从大银行开始，因为（1）它们将支付最高的罚款，（2）从高盛、摩根士丹利、花旗集团、美银证券等处每家收取1.25亿美元，从摩根大通处收取2亿美元，这无疑验证了这种商业模式：如果你经营一家小型证券经纪公司，证券交易委员会向你伸出手掌，因为你给同事发了短信，那么在高盛支付了1.25亿美元之后，你有什么理由拒绝呢？然后它转向较小的经纪公司和投资银行，以及信用评级机构，显然还在调查对冲基金。那里的罚款较小——员工较少，电话较少，资金较少——但这是一项可靠的业务。

所以上周：

证券交易委员会[周五]宣布对五家经纪商、七家兼注册经纪商和投资顾问以及四家关联投资顾问提出指控，指控这些公司及其员工长期和广泛地未能保留和保存电子通讯记录。

这些公司包括西北互助、林肯金融、古根海姆证券等等；罚款金额从125万美元到1650万美元不等。没有任何迹象表明这些公司的任何人使用个人手机进行犯罪行为，只是使用个人手机谈论业务本身就是非法的。他们会继续进行下去。最终，我会因为给同事发关于我的工作的短信而被罚12.95美元。

比尔·阿克曼参加了FT的“比尔·阿克曼还是美国 Psycho？

“我得了满分，”他告诉纽约杂志的里夫斯·韦德曼，在一个专题报道中，还有“一个名叫阿克曼的恶魔孩子为大恶魔王收割灵魂。” 这篇专题报道中还引用了：“有一个流传的梗，显然是我导致了很多婚姻出现问题。” 还有：“我是一个极快的写手，我被无限的深爱所驱动。” 还有：“一个可能有50位亿万富翁的 WhatsApp 群。” 希望他们不要谈论工作。

事情发生了

大卫·所罗门加强了他对高盛的控制。 纽约社区银行从危机赢家变成银行业的下一个担忧。私募股权首脑们享受400亿美元股票价值的增长，因为资产激增。私募股权回报率下降到全球金融危机水平。 Diamondback 将以260亿美元收购 Endeavor，进行石油大交易。有史以来最昂贵的股东斗争即将进入迪士尼的董事会。惠普寻求从林奇那里获得40亿美元的损失，因为自主欺诈。安永为注定要失败的“珠峰计划”负债7亿美元。埃隆·马斯克必须在SEC 推特调查中作证，法院裁定。军事勋章和一个著名的姓氏：一个骗子如何在德克萨斯州骗走数百万美元。六年后的波尔马格登，美国股市再次出现波动担忧。“对我来说，投资是小说的主题，而不是背景。” 欧洲金融最神秘的社团内部。公司如何说“裁员”而不说“裁员”。 格劳乔·马克思理论的有效市场。花旗告诉交易商在客户活动中控制饮酒。

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比尔·阿克曼（Bill Ackman）于2004年成立了他目前的对冲基金Pershing Square LP（PSLP）。PSLP在某种程度上符合人们对于对冲基金的想象1：它从大型投资者那里筹集了大量资金，它进行集中的投注（主要是股票，但也包括信用、利率和其他投资），它进行了激进的多头投资和空头交易，2并且收取的费用几乎接近传统的“2和20”费率结构，或者说是1.5和20：投资者需要支付其资产1.5%的年度管理费，以及20%的收益。3

2014年，阿克曼推出了一个新基金，Pershing Square Holdings（PSH）。4 PSH 不是一家传统的对冲基金：它是一家公开交易的封闭式基金。投资者可以向PSH投资，购买该基金的股份，但他们无法将资金取出；如果他们想要取回资金，他们必须在股票交易所出售股份。这使得PSH成为一个“永久资本工具”，对于进行大规模投注的对冲基金经理来说非常有用：如果投资者不满意，他们不能要求返还资金。我有时会说，对冲基金经理的基本技能不是挑选股票赚钱，而是继续经营对冲基金，在某种意义上，当时机好的时候筹集数十亿美元的永久资本工具是对冲基金经理所能做的最好的事情。2014年，阿克曼做到了。

一些美国人喜欢嘲笑法国和瑞典的高税收。然而，加利福尼亚州的经济比这两个国家都大，当联邦和州的税收合并在一起时，税率是可比的。一项新研究表明，这些税收导致一些高收入者完全离开了该州。

这不仅仅是美国有3900万加利福尼亚人的问题。尽管许多分析师长期以来一直认为州级税率并不重要，但一些州似乎已经达到了税率正在驱使许多居民做出决定的临界点。这就引发了一个问题，即税收是否可以继续上升而不会产生重大的负面经济后果。