摄氏想要一些钱回来 - 彭博社
Matt Levine
私人信贷
从第一原则来看，如果你是一家公司或私募股权赞助商，想要借很多钱，然后你去了像摩根大通这样的大银行，银行会说“是的，我很乐意帮助你找到那笔钱。” 而如果你去了像蓝枭资本或雅礼管理公司这样的另类资产管理公司，另类资产管理公司会拿出一个印有美元符号的袋子，然后说“是的，这里有钱。” 如果你问普通人“摩根大通和蓝枭哪个更有钱”，他们可能会说“我猜美国最大的银行比我从未听说过的公司更有钱。” 而且他们说得对！ 摩根大通有$4万亿资产; 蓝枭管理约1740亿美元。
Bloomberg观点不要惹德克萨斯？大自然没有收到备忘录三星的劳资纠纷是未来的一小部分中国对收益控制产生兴趣Celsius想要一些钱回来然而，从私募股权赞助商的角度来看，摩根大通从事的是*贷款中介业务：当你去大银行为一个杠杆收购融资时，银行会与你合作推广债务并找到投资者来购买；你不指望银行自己购买大部分债务。1 而蓝枭从事的是提供贷款业务：*你去私人信贷管理公司是因为你希望它直接给你钱。显然，它也是一个中介 —— 那笔钱不只是属于蓝枭；那笔钱是它代表其他投资者管理的基金中的一部分 —— 但它可以更直接地给你钱。
这是一种不同寻常的平衡。很久以前，如果你去银行贷款，银行要么会给你贷款（从自己的资产负债表上），要么会拒绝给你贷款，其他贷款人的竞争并不激烈。随着时间的推移，现代化的辛迪加杠杆贷款世界崛起，比如在2014年左右，如果你去银行为杠杆收购融资，银行会与你合作进行营销过程，向投资者出售贷款和债券。对银行来说这很好 — 他们可以收取费用，同时使用更少的资产负债表并承担更少的长期风险 — 并且可能扩大了他们可以提供的信贷额度。（如果你在1954年去银行要求贷款用于资助一笔大型杠杆收购，银行可能会直接说“不行”。）你要求钱，银行会想出筹集资金的计划，计划通常会成功，你会说“是的，谢谢，这是很好的服务。”
但是近年来，私人信贷作为辛迪加市场的替代方案出现了。对借款人来说，它有一些缺点。（通常更昂贵，而且，如果你想要一笔大额贷款，可能需要与多个私人贷款人协商，而不是只有一个银行来运行辛迪加过程。）但就客户服务而言，吸引力是显而易见的：它快速而确定。他们只是给你钱。
银行有各种可能的应对竞争压力的方式 — 改善定价，承担更多风险 — 但最明显、最明显、最明显的方式是“只是给他们钱”。如果一家私募股权赞助商去摩根大通借钱用于收购，摩根大通可以拿出一袋钱给他们。摩根大通有很多钱！
当然，在这里有一些细节需要注意，实际上，出于资本和监管原因，摩根大通可能会对从其资产负债表借款持谨慎态度，更感兴趣的是通过向投资者筹集资金并将其汇集起来进行贷款的方式来进行中介。但大银行大多都设有资产管理部门，所以这是一种可能性。用现代术语来说，“摩根大通只是借钱”被称为“银行进入私人信贷”而不是像“银行一样做事情”。
尽管如此，银行确实正在涉足私人信贷。彭博社的汉娜·莱维特和宝拉·塞利格森报道：
摩根大通公司正在寻找收购一家私人信贷公司，以增强其3.6万亿美元的资产管理部门，作为美国最大银行更多地进入华尔街最热门领域的举措。
摩根大通部门正在寻找一家私人信贷公司，该公司可以加强其私人资本业务，知情人士称。作为努力的一部分，该公司曾就收购总部位于芝加哥的蒙罗资本公司进行谈判，但最终两家公司决定不追求交易，知情人士表示，要求不透露姓名描述私人讨论。
摩根大通和蒙罗的发言人拒绝置评。
近年来，对于1.7万亿美元的私人信贷行业的兴趣激增。像阿瑞斯管理公司和阿波罗全球管理公司这样的另类资产巨头已经为其投资组合进行了越来越大规模的交易。其他投资者以及银行本身也渴望进行更多的投注。
摩根大通的投资银行已经为直接贷款拨出了超过100亿美元的资产负债表。据彭博之前报道，该银行还正在与资产管理人合作，加入私人信贷交易。
我上个月写道：
如果你是一家想要借钱的公司，最好的用户体验是“一个我们信任的人来到我们的办公室，给我们提供借款选择的菜单，列出每种选择的利弊，然后帮我们办理我们选择的那种。” 传统上，那个人是一名投资银行家，她会带着一本关于债券和银行贷款利弊的推介书出现。目前的情况是，我猜，她出现，做她的推介，离开，然后你要和六家提供替代选择的私人贷款人预约。但这似乎不太稳定。从长远来看，最好的用户体验可能是投资银行家在她的推介书上再加一栏，关于私人信贷。
说实话，我当时想的是那个额外的栏目是“如果你不喜欢债券或银团贷款，我们也可以帮助你找到私人信贷公司借钱。” 但有一个更好的方式！额外的栏目可以是“我们直接借钱给你。”
在其他地方私人信贷中：
Capital Group，这家股票挑选巨头，其美国基金已经成为近一个世纪来券商账户中的主要产品，正在利用私募股权先锋KKR进入利润丰厚的私人投资领域。
Capital和KKR正计划推出一系列混合基金，将投资于公开和非公开交易的资产。预计明年推出的前两种策略将由Capital经理挑选的公共债券占60％，由KKR提供的直接和基于资产的贷款占40％。
新基金将针对大众富裕客户，即那些投资额在10万美元至100万美元之间的客户。这些客户持有财富账户中最大的资产份额，代表了管理私人公司、贷款和房地产等替代资产的公司的下一个发展前沿。
为主动管理的股票互惠基金向零售投资者收取费用可能是一个可能处于终结阶段的业务。但是没有私募信贷指数基金！因此，主动管理者的明显举措是进行私募基金。而另类管理者的明显举措是获取零售分销。
股权
对我来说，现货以太交易基金是进行以太坊股权的明显方式？但彭博社的沈慕尧报道：
加密市场的许多人认为，对于拟议的现货以太交易基金的一些申请所做的关键更改将对以太坊区块链有利，同时将使拟议的ETF产品本身处于不利地位。
包括富达投资和Ark投资管理在内的发行人取消了如果获得批准，他们将为拟议基金购买的以太进行“股权投注”的计划。股权投注是运行以太坊和其他所谓的权益证明区块链的机制的行业术语。它涉及锁定加密货币存款以帮助验证交易并保护网络，以换取为执行该工作而支付的奖励。
自以太以来，股权投注一直是一个备受关注的问题，因为它允许持有者获得收益，这引发了有关该代币是否应被视为属于美国监管机构监管范围的证券的问题。一些市场参与者认为，如果ETF不对代币进行股权投注，那么这些基金将比在加密市场直接购买以太更不吸引投资者，因为他们可以自由对代币进行股权投注。
数字资产公司GSR的高级策略师布莱恩·鲁迪克表示：“通过美国ETF持有以太将会因为放弃股权奖励而产生立即的机会成本。”
这是我对此的看法。首先，质押。以太坊是一个加密货币网络; 人们在以太坊上进行交易，但不是由某个中央机构（银行等）来保持交易账本，而是由许多在网络上运行的计算机以分散的方式来保持账本。这种工作方式大致是人们在网络上广播他们提出的交易，每隔10秒钟网络上的一台计算机（“提议者”）按顺序记录最近的交易列表，而网络上的其他计算机（“验证者”）则投票批准该列表（一个“区块”），如果他们都同意，那么该区块就被载入永久账本（“区块链”）中。我们上周讨论过这个系统，因为一些人有点黑了它。
有权投票的计算机——提议者和验证者——是那些对网络有利益关系的人，那些有经济激励确保其正常运行的人。具体来说，他们是“质押者”：人们向网络存入一些以太币，以获得这些投票权。然后，如果他们做了坏事——提出虚假列表，忘记投票等——他们将失去部分存款，这被称为“惩罚”。但如果他们做了好事——如果他们就他们的区块达成共识——他们将获得“质押奖励”，以额外的以太币形式，这 intuitively 来自想在以太币上进行交易的人支付的交易费用。这些奖励，粗略地说，与质押者存入的以太币数量成比例；它们往往以年化百分比收益率来表示。今天早上Coinbase 告诉我，利率约为2.54%。
所有关于保持分类帐和投票的事情听起来很活跃，但实际上并非如此。这一切都是通过计算机算法完成的。因此，存在一个市场，基本上是这样的：（1）我运行计算机来进行验证，（2）你把你的以太币借给我抵押，（3）我从验证中收集抵押奖励，（4）我把大部分奖励传递给你。在这里，你只是一个被动的储蓄者；你把你的以太币存入我的账户，然后获得利息。维护以太坊分类帐的工作分布在以太币持有者之间，这项工作的奖励也分布在持有者之间，但这些持有者自然会把工作委托给更感兴趣的人。
如果你持有以太币，你不需要参与其中 —— Shen报告称，“大约27%的所有未解决的以太币被抵押”，但这不是一种免费的钱吗？如果你持有美元，你不需要把它们存入高收益储蓄账户或货币市场基金，但对很多人来说这是有道理的。对许多以太币持有者来说，以太坊抵押奖励看起来更像银行账户利息。
接下来是：“关于代币是否应被视为属于美国监管机构监管范围的证券的问题。”这有几个层面。其中之一是：如果我运行一个抵押程序，在其中我进行验证工作并支付你一部分抵押奖励，那么这是否构成一种证券？实际上，许多运行抵押程序的人是加密货币交易所，原因很自然：加密货币交易所有许多在其平台上购买和持有以太币的零售客户。交易所无论如何都在持有客户的以太币。如果他们可以让这些以太币参与抵押，他们就可以获得类似利息的回报，然后将其中大部分利息传递给客户，让客户满意。这是一个很好的产品。
但美国证券交易委员会明确认为，这种产品是一种证券，将他们的以太币存入Coinbase、Kraken或其他交易所，并承诺获得利息的客户是从交易所购买证券。这个论点在美国加密货币监管中很常见：客户根据他人的努力承诺获利而集资，这就是证券的定义。因此，如果交易所想向公众、零售投资者提供这种服务，就需要向SEC注册证券。交易所没有这样做，因此SEC开始关闭交易所的质押服务计划。
另一个层面是：如果以太坊作为一个网络支付质押奖励，那么质押的以太币（或所有以太币）本身是否也是一种证券？这是一个更难回答的问题，我认为粗略的答案是“从根本上来说，SEC绝对认为以太币是一种证券，但它不会公开说出来，因为以太币在某种程度上被豁免为非证券，如果SEC说以太币交易是非法的，将会引起很大的反对声音。”
最后：ETF。情况大致如下：
- SEC讨厌加密货币，希望阻止加密货币现货ETF，即直接持有基础加密货币的ETF。
- 但它在这个问题上输掉了一场法庭诉讼，被迫批准了现货比特币ETF。（比特币没有质押机制。）
- 现在，发行人要求批准现货以太ETF，因为它批准了比特币ETF，没有特别原则性的理由拒绝。
- 但是以太和比特币之间有一个区别，那就是以太可以被质押。
- 潜在的以太ETF发行人希望能够质押他们的以太币：质押奖励将使以太ETF更具吸引力，并可能为发行人提供一些收入。
- 最初他们提出了这个计划，但后来从文件中“取消了质押计划”，可能是因为SEC有意义地瞪视他们。
- 因此，以太ETF将在没有质押的情况下推出，因此它们不会支付“利息”，这将使它们在经济上比直接持有以太币并参与质押要不那么具有吸引力。
好。但是。在我看来，以太ETF在这里有一个关键优势。它们是证券。一个现货以太ETF只是一种证券。它已在SEC注册。它由一家公司发行 — Fidelity、Ark — 其整个业务是发行SEC注册的证券（具体来说，是公共基金，但那些也是证券）。
我们上周讨论过 BlackRock Inc.的基于区块链的货币市场基金BUIDL。我认为BUIDL非常有趣。据我所知，BUIDL是
- 一个稳定币，
- 可以支付利息。
还有其他更大的稳定币。它们往往由加密公司（Circle、Tether）发行。它们不支付利息。发行者可能希望支付利息，出于客户服务和竞争原因。但在SEC的看法中，“一种支付利息的稳定币”是一种证券，即使加密公司的发行者想要将他们的硬币注册为证券，他们可能会在SEC面前遇到困难。而BlackRock是BlackRock。它可以做到。BUIDL只面向机构，不是公共基金，但给它时间。我写道：
一个在美国合法运营并吸引机构用户的大规模稳定币的最自然的发行者是一家共同基金公司，因为基本技术 — “我们拿走你的美元，承诺归还，投资于国债并支付大部分利息” — 是货币市场共同基金。
我认为有一个类比可以找到以太ETF。现在，这些发行者不太可能提供带有质押奖励的公开以太ETF，因为整个以太ETF的事情是新的，SEC正在盯着他们。SEC在盯着，没有发布执法行动，所以我不确定反对的具体原因是什么。可能与质押系统的安全性、ETF对其资产的控制等有关。
但这些问题可能是可以解决的，现货以太ETF已经解决了更难的美国监管机构问题，即：他们正在将以太打包成SEC注册的证券。与此同时，从以太获得质押奖励的其他方式——与加密交易所或去中心化平台质押等——没有解决这个问题。如果你自己持有以太并将它们存入加密交易所以获得质押奖励，SEC最终可能会起诉该交易所发行未注册证券。如果SEC按照自己的方式做，最终，没有人将能够在证券之外提供以太坊质押奖励。但ETF中的以太是在证券内部的！
沈继续说：
与此同时，许多行业倡导者认为，ETF发行者取消质押计划实际上对行业是一个净正面影响，目标是一个去中心化而不是依赖少数中介的金融体系。
“质押的以太成为ETF的一部分可能是一个很大的集中力量，”去中心化金融机构资产管理公司Hashnote的创始人Leo Mizuhara说。“例如，由于ETF现象，现在在Coinbase托管的比特币数量是巨大的。以太坊质押也可能发生类似的情况。”…
ETF发行者不会对以太进行质押的事实可能符合以太坊的目标，并将有助于保护第二大加密货币免受“长期机构接管”，GSR的Rudick说。
那段话难道不是指“当然，SEC应该批准在以太ETF中设置抵押品”吗？SEC难道不希望以太币被集中并受到SEC监管证券发行者控制吗？
保险评级
信用评级的工作方式是：
- 一家公司希望人们认为它有信用价值。它可能希望发行债券或保险单，它知道只有人们认为它对这笔钱是好的，他们才会借钱给它或购买它的保险。
- 有一些公司——“评级机构”，“国家认可的统计评级组织”——根据一些众所周知的标准给公司信用评级。所有相关方都知道，一个被评为“Aa1”的债券或一个被评为“A+”的保险公司是一个安全的选择，而一个被评为“Ca2”或“C”的则更有风险。
- 这些评级公司会给公司评级。
- 具体来说，它们会给雇佣它们的公司评级。一家公司获得评级的方式是打电话给评级公司，说“嘿，你能给我们评级吗”，建立客户关系，并向评级公司支付评级费用。
这一体系中存在的利益冲突是极为人所熟知的，有时被指责为2008年金融危机的原因之一。但也不应过分夸大。当然，公司是客户，向评级公司支付评级费用；存在客户关系，如果评级公司给客户一个不好的评级（1）那将很尴尬，评级公司会受到责备，（2）可能会失去客户关系，从而失去金钱。
但另一方面，评级机构知道他们在进行一场长期的游戏。本周最大化收入的方式可能是打电话给每家公司，说“嘿，如果你把我们的费用翻倍，我们会给你一个AAA+的评级”，但如果你真的这样做了，那么你的评级将失去市场的所有信誉，到了下周，没有人会愿意为它们付费。（此外，评级机构受美国证券交易委员会监管，该机构非常关注这种冲突，所以如果你这样做，你将会遇到SEC的麻烦。）
因此，评级机构的实际激励鼓励类似于“良好的客户服务与可信度相结合”。确切的含义会有所不同，但我认为其中之一的含义是：如果你是一个评级机构，你至少希望比任何灾难提前一点。根据2008年的经验，你不希望出现“即使XYZ公司正在滑向破产，其债券仍然被评为AA-”这样的新闻报道。这是非常突出的，对你的信誉非常不利。如果你在破产前一周将债券降级为B-，你至少可以避免这些头条新闻。可以说你的激励是这样的：
- 对大多数客户大多数时间要慷慨一点，和
- 对那些可能正朝灾难方向滑行的客户要非常严厉。
以前我从未真正欣赏过的一个评级机构激励措施是：
- 如果你是一个评级机构，那么你正在评级的公司就是你的客户。
- 你与他们有某种客户协议，可能承诺会好好诚实地为他们评级。
- 如果他们不同意你的评级，他们可以起诉你。
777 Partners是一家投资公司，一直在试图收购英超球队埃弗顿足球俱乐部。本月早些时候，777的贷款人Leadenhall Capital Partners 提起了一场绝对疯狂的诉讼，声称777借了数亿美元，以其不拥有或已经向多家贷款人抵押的资产作为担保。（这里是极其有趣的诉状，其中包括匿名线报和被指控的有罪录音自白。）诉讼还声称，一家名为Advantage Capital Holdings的保险公司，也被称为A-Cap，向777借了数十亿美元，并秘密控制着它；“A-Cap的一位代表表示，Leadenhall提出的指控是‘耸人听闻且毫无根据。’”
A-Cap从A.M. Best Rating Services Inc.获得财务评级，这是一个国家认可的统计评级机构。A-Cap旗下的两家公司Atlantic Coast Life Insurance和Sentinel Security Life Insurance的A.M. Best财务实力评级为B++，即“良好”。三月份，显然是为了在777事件之前采取行动，A.M. Best决定将它们的评级降级为B-，即“尚可”。而这两家保险公司起诉阻止降级。本周，《金融时报》报道：
AM Best，保险行业的专业评级机构，表示其可信度面临着“无法挽回的损害”，因为有一项法律诉讼试图阻止其降低暴露于埃弗顿足球俱乐部竞标者777 Partners的美国保险公司的评级。
该机构在新泽西法院辩称，它有权根据第一修正案发布对公司财务实力的意见，两家美国保险公司指控其使用“有缺陷的方法、不当的假设和明显错误的数据”对它们进行降级。
“AM Best业务的命脉是其可信度，当它被禁止向公众发布关于保险公司信用价值的意见时，即使这种意见是负面的，其可信度也会受到无法挽回的损害，而且通常尤其是在这种情况下，”该评级机构在本周向法院提交的回应中辩称。
这里是保险公司的诉讼，该诉讼认为A.M. Best与他们有一项客户协议 —— 主要是一种隐含的协议，基于他们过去的交易，而不是实际的书面合同 —— 要求它听取他们的论点，不要行动过于草率。因此，保险公司认为，法院应该审查A.M. Best的决定，以确保它不会过于匆忙地降低他们的评级。
这里是另一封信，来自A.M. Best昨天提交的，引用了Leadenhall的诉讼，并表示“形势变化迅速，市场需要并且有权知道AM Best对ACAP的信用价值和支付赔款能力的当前评估。” 这看起来完全正确！如果你是一个评级机构，而且你认为一个公司的信用价值已经下降，那么你确实必须发布这一信息！这是市场对你的期望；实际上这正是作为评级机构的全部意义。
大脑
许多创意领域的常见方法是，你花很多时间思考一个问题，了解其细节，沉浸其中并尝试找到解决方案。然后你停止思考它，去做其他事情，这时你会找到解决方案。“三个B”，有时被称为：答案往往出现在床上、浴室或公共汽车上。积极的专注思维无法完全解决问题；你需要来自潜意识思维的贡献。
投资是否也是如此？还是更奇怪？是正确的方法是整天研究一只股票，然后上床看看你是否会梦到它？我不知道，但是这里有一篇疯狂的论文：
投资者梦想预测股市通常被认为只是一个不切实际的愿望。然而，我们发现预测股票表现实际上可能并非完全不可实现。我们的神经影像实验结果显示，专业投资者未能准确预测长期股票表现。然而，在处理与投资案例有关的复杂信息时，与未来市场表现超过预期的股票相关的大脑活动在与奖励预期相关的区域中增加。值得注意的是，即使在控制了投资案例中呈现的股票信息后，这种效应仍然存在。我们的发现补充了最近关于“神经预测”的研究，证明了市场行为可以通过这里的一小部分专业投资者的大脑活动来预测。
这是由Leonard van Brussel、Maarten Boksem、Roeland Dietvorst和Ale Smidts撰写的“专业投资者的大脑活动预示未来股票表现”的论文，他们似乎是商学教授（和一位投资者），而不是神经外科医生。（这里有一份论文的免费版本。）“当投资者处理案例信息时，核心腹部（NAcc）活动对最终在市场上表现超过的投资案例更高。” 我认为，要点是，如果你经营对冲基金，你应该：
- 雇佣技术娴熟的投资组合经理，
- 让ChatGPT为各种股票撰写简单的投资备忘录，
- 将投资组合经理放入MRI机器中，
- 阅读ChatGPT的备忘录给投资组合经理，
- 询问投资组合经理“你认为怎么样”，并
- 忽略他们说的话，只购买让他们的核心腹部活跃的股票。
这不是投资或医疗建议，坦率地说，以这些条件雇佣优秀的投资者可能会很困难。但专业投资者比无意识地而不是有意识地挑选股票的结果相当奇怪。
事情发生了
高盛主席戈尔曼将于年底卸任。 Segantii对内幕交易案归还现金。 华盛顿在银行规则上的转变可能释放数十亿美元。 英伟达股价飙升，销售预测实现人工智能希望。司法部将起诉Live Nation，寻求拆分音乐会和售票巨头。杰米·戴蒙承认在中国的艰难。 中国主权债券交易在疯狂的零售购买后暂停。外国人正以创纪录的速度涌入土耳其里拉债券。 FTX的山姆·班克曼-弗里德将被转移到新监狱。 “每个人都已经讨厌Malört了，所以，让我们让它变得更糟。” Flavor Flav正在努力拯救红贝壳。 世界上唯一的无肺蛙种类实际上确实有肺。
如果您想通过电子邮件方便地获取《金融杂货》的内容，请在此链接订阅。或者您可以订阅《金融杂货》和其他优秀的彭博通讯在这里。谢谢！
庞氏骗局的运作方式是，（1）您拿走别人的钱，（2）告诉他们他们的钱正在赚取丰厚的回报，（3）如果他们想要提取他们的钱，带着这些丰厚的回报，您只是拿别人的钱给他们。有足够多的投资者，您可以维持一段时间：有足够多新投资者的钱来支付任何想要提取的人，因为每个想要提取的人都能拿回他们的钱，没有人怀疑任何事情，所以没有太多人提取，系统就能运作。最终会崩溃。
其中一个结果是，一些庞氏骗局的受害者过得相当不错：他们投资于庞氏骗局，赚取丰厚的回报，然后在一切崩溃之前提取他们的钱。大多数情况下，这些人并不是参与庞氏骗局的一部分；他们只是运气好。