私人信贷，华尔街最热门的交易，出现了尴尬时刻 - 彭博社

多年来，随着私人信贷膨胀成为一个1.7万亿美元的行业，市场上最大的参与者一直声称，他们的交易，简单来说，更安全。

肯定比高收益债券市场更安全，也比杠杆贷款市场更安全，在那里，陷入困境的公司可以利用投资者保障薄弱并与对冲基金合作，积极重组他们的债务，以牺牲现有债权人的利益。

也许现在仍然是这种情况。私人信贷的交易文件通常更严格；贷款由与公司及其私募股权所有者有更深层联系的较小“俱乐部”的贷款人融资；债权人通常持有债务直至到期。行业倡导者表示，所有这些都有助于减轻投资者的风险。

然而，私人信贷现在正在尝到事情变得丑陋时会发生什么。

## 重点

私人信贷的崛起引发了问题

16:29

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最近几周，一家Vista Equity Partners支持的科技学习平台转移资产，以筹集5000万美元的新融资，据知情人士透露。对于华尔街的许多人来说，私人信贷并不免疫于这种具有争议性的操作，这是一个令人大开眼界的事实。

随着利率上升，许多公司更难偿还债务。与此同时，资金充裕的放贷人面临有限的投资机会，他们在定价上互相压低，并提供异常友好于借款人的条件，以便将资金投入使用。

一些人警告说，这为未来带来了更多痛苦的基础。就在上周，摩根大通(JPMorgan Chase & Co.)首席执行官杰米·戴蒙表示，他预计私人信贷领域将出现问题，并警告称“可能会付出沉重代价。”

私人信贷的快速增长

近年来，资产管理规模显著扩大

来源：Preqin

注：2023年截至9月。其他所有年份截至12月

私人信贷的最大卖点之一是，放贷人并未提供与华尔街银行多年来涉足的那种快速放贷。然而，他们现在遇到了与重创杠杆贷款投资者的类似问题。

Vista于2021年以约35亿美元收购了技术人才发展公司Pluralsight Inc.。这笔杠杆收购得到了直接放贷人超过10亿美元的债务融资支持。

自那时以来，借款成本飙升，将公司债务利率推高至两位数以上。据知情人士称，Vista最近将该投资的全部股权价值注销。

为了支付即将到期的5000万美元利息，据知情人士称，该公司将知识产权转移到一个新的子公司，并利用这些资产从Vista获得额外融资。他们补充说，新贷款削弱了现有债权人对知识产权的索赔。

Pluralsight的债权人代表包括Blue Owl Capital Inc.、Ares Management Corp.、Oaktree Capital Management和BlackRock Inc.拒绝置评，而Goldman Sachs Asset Management、Golub Capital和Benefit Street Partners未回应请求置评。Vista拒绝置评，而Pluralsight的发言人未回应置评请求。

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此举让人想起了最早和最臭名昭著的抵押剥离案例之一：J. Crew Group。该公司利用信贷文件中的漏洞，使其能够将知识产权从现有债权人处转移，以获取新融资。私募基金拥有的其他陷入困境的公司，包括Neiman Marcus、Petsmart和Envision Healthcare Corp.，近年来也利用类似的资产转移方式重组债务，避免破产。

然而，维斯塔的操作与其他交易之间存在关键差异。

首先，知识产权被放入了一个受限子公司，仍然受原始贷款契约的约束，据知情人士称。在最激进的负债管理行动中，资产通常被转移到一个不受这些限制约束的不受限子公司，完全超出现有债权人的触及范围。

维斯塔也没有试图通过负债困扰交换来使债权人相互对抗，这是过去不受限制子公司支持的一种策略。尽管如此，一些放贷人已经寻求 Centerview Partners 和 Davis Polk & Wardwell 就这种情况寻求建议，而 Pluralsight 正在寻求 法律事务所 Kirkland & Ellis 和 Ducera Partners 的建议，据知情人士称。

Centerview 拒绝置评，而代表 Davis Polk、Kirkland & Ellis 和 Ducera 的代表未回应请求置评。

据知情人士透露，公司和放贷人之间的进一步债务谈判正在进行中。

“一些赞助商可能比其他人更不愿意这样做，但如果能避免破产申请或法庭解决方案，这是值得考虑的，”Goodwin 商法部门合伙人、私募股权和债务融资团队成员 Nick Caro 表示。

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行业观察人士表示担忧，Vista可能会在未来将更多知识产权转移给贷款人。

更广泛地说，在私人信贷进一步紧张的担忧中，Vista的举动树立了一个危险的先例，金杰律师事务所私人信贷和特殊情况组合的合伙人Sheel Patel表示。

该公司本可以通过股权投资向Pluralsight注入更多现金。相反，它选择以公司一些最有价值资产的权利作为交换。

“人们会看到这一点并说，‘为什么我要投入股权资金，而不是投入优先债务资金并提高我的回收率，’” Patel说。“你会看到越来越多的赞助商通过这种方式解决组合公司的流动性问题，而不是利用股权注资或次级资本。”

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尽管种种困难，但很少有人看到有争议的债务交易浪潮很快席卷私人信贷领域。

市场参与者表示，私人信贷中的管理文件仍然在很大程度上更注重保护放贷人利益，而不像公开市场中那样。

“我不认为这是私人信贷中放贷人之间暴力增多的开始，”Configure Partners的董事总经理Joseph Weissglass说道。“尽管如此，随着私人信贷资本结构变得更大、抵押品和组织结构变得更加复杂，这种可能性增加了。”

其他人表示，更多资金追逐有限的交易供应将不可避免地导致有争议的结果。

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“我们在私人市场看到了一些涉及风险更高的资本结构的融资交易，这些交易在公开市场可能很难完成，”家族办公室Achilles Management的Sachin Khajuria说道，“因为它们是私人的，如果出现问题，可能直到为时已晚才会变得明显。”

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