房地产投资者面临危机，因为华尔街的大交易正在崩溃 - 彭博社

插图：Carolina Moscoso

费城水狗队队友，27岁的KKR & Co.资本市场团队副手Ryan Conrad，中间，和26岁的巴克莱投资银行副手Jake Carraway，左，于6月1日在奥尔巴尼的汤姆和玛丽·凯西体育场-SUNY奥尔巴尼迎战犹他射手队的PLL揭幕战中进入赛场。

摄影师：Katie Kanazawich/Bloomberg

Lynn Nathe对家庭退休账户的微薄收益感到厌倦。2021年底，她向一家通过购买全球热门房地产项目获得30%回报的公司投资了20万美元。

现在，她说，其中大部分钱都没了。

对于Nathe来说，这位来自华盛顿州亚基马市的商学院毕业生，将丈夫牙科诊所的收入投资其中，这次亏损是一场个人灾难。然而，她错时下注的故事 — 以及社交媒体推动的投资、华尔街的证券化机器和利率大幅上涨的碰撞 — 也展示了FOMO和轻松赚钱再次结合，导致了美国房地产泡沫的破裂。

对于美国商业地产的担忧主要集中在办公市场，根据MSCI的数据，截至3月，有超过380亿美元的办公楼处于困境，而公寓的情况约为100亿美元。但多户住宅建筑占潜在困境物业的最大份额 — 超过办公楼 — 根据该公司的数据，价值超过560亿美元的房地产面临财务困境。

与办公楼不同，大部分解体集中在个人投资者身上。

弗兰克福的卡灵，达拉斯外的西方财富物业。摄影师：Desiree Rios/Bloomberg公寓本应是一项铁打的投资，受到人类需求基本层次的保护，有着巨大回报的潜力，因为国家持续的住房短缺推高了租金。但金融公司寻找赚取更高回报的方式，通过承担更大风险。像西方财富资本这样的新兴房东，专门从事投机性的翻修翻新交易，通过贷款杠杆化，这些贷款通常被打包成证券并出售给机构买家。

这是导致2008年金融危机的次级抵押贷款繁荣的回声：建立在为信用记录短暂、首付款较少的借款人打包看似安全贷款的放贷模式。两年前利率开始飙升时，价值暴跌，给房东、债务基金和像Nathe这样的人带来了麻烦。她和其他四位接受彭博新闻采访的投资者表示，他们在西方财富的交易中亏损了。

“当你在赌场时，你知道自己在赌博，”Centrio Capital Partners公司的Aleksey Chernobelskiy说，该公司运营一项服务，帮助零售投资者挽救他们在多户家庭交易中的投资。“在这里，人们在赌博，但他们并不知道。”

Western Wealth首席执行官珍妮特·勒佩奇在回复问题的电子邮件中表示，公司在披露方面非常全面，她将透明度和与投资者的定期沟通放在首位。她表示，包括她在内的许多公司未能预料到利率上升的速度和幅度。

公寓价值暴涨后暴跌

美国多户家庭房地产价格指数比高峰时下跌了18%

来源：MSCI

商业房地产的困境正在加剧，随着高利率持续存在并且贷款到期。一些大房东正试图阻止资产出售：巴里·斯特恩利希特的Starwood房地产收入信托，一个个人投资者的工具，上个月 收紧了限制 股东提取资金的能力，以保持流动性并推迟在下跌市场中出售房产。

然而，像Western Wealth这样的公寓业主有时需要以巨额亏损出售建筑物以偿还债务或摆脱现金危机。他们的动荡正延伸到华尔街的各个角落，商业房地产抵押贷款债务证券化贷款（CLO）市场规模为800亿美元，正面临 前所未有的压力。根据数据提供商CRED iQ的数据，4月份商业房地产CLO的困境达到了创纪录的8.6%，今年迄今新CLO的发行量比2022年减少了约90%。

大流行时代的繁荣

在新冠疫情大流行期间，娜丝改变了她的退休策略，当时似乎全世界的人都在变得富有。她的家庭一直靠丈夫作为牙医的收入过得很好，但在把四个孩子送进医学院后，他们的401(k)账户已经不够用了。

当时，公寓行业正经历着一场疯狂的繁荣，投资者们纷纷利用极低的利率和飙升的租金。2021年第四季度，美国公寓大楼价值创纪录地易主，达到1660亿美元，是疫情前的三倍多。从私募巨头Blackstone Inc.到保险公司Guardian Life和加拿大养老基金Caisse de Dépôt et Placement du Québec，传统的参与者一直引领着潮流。

但对于许多公寓来说，出价最高的公司却是几乎没有人听说过的 —— 被称为房地产合作商的公司。它们从富裕个人那里集资购买房产，使投资者能够从不断增长的价值和租金中受益，而无需处理翻新和融资的麻烦。

娜丝被拉入了众筹投资在金融领域扮演着越来越重要的角色。在那个时候，追捧“迷因股票”的买家们联合起来击败对冲基金，加密货币玩家们将比特币送上了月球，普通投资者也在瞄准房地产，利用技术来打造Airbnb度假屋、自助存储设施，尤其是公寓。

娜丝开始关注一位名为米尔·贾弗·阿里·乔弗里（Mir Jafer Ali Joffrey）的财富影响者，他的绰号是“巴克”（Buck）。他之前是一名整形外科医生，在芝加哥地区的一家诊所提供吸脂和巴西臀部提升手术。在房地产赚得财富后，他大约十年前转向全职投资。

一家德克萨斯综合体 Nathe 投资的，现在被称为 Rise Heather Ridge。摄影师：Desiree Rios/BloombergJoffrey 主持了一个名为Wealth Formula的播客，致力于个人理财，帮助人们通过投资实现更轻松的生活。其中一位嘉宾是 LePage，一位前电信和公用事业公司项目经理，在金融危机后开始在凤凰城翻修房屋。她将这一切发展成了一项业务，并于2014年与 David Steele 成立了 Western Wealth Capital。该公司取得了成功；LePage 在给彭博社的一封电子邮件中表示，该公司从2014年到2022年的年化平均回报率超过30%。

总部位于温哥华的公司专注于像亚利桑那州和德克萨斯州这样人口增长和就业增长强劲的市场，LePage 在 Joffrey 的一个播客节目中说道。但真正的魔力是在收购后出现的，当 Western Wealth 运用了一个包含 84 项改进的清单，从安装新家电到种植花卉。其想法是进行装修，使公司能够提高租金，然后以健康的利润出售物业。

增值投资的概念很好地契合了 Joffrey 为他的投资者俱乐部成员总结的“无限回报模型”，作为成功的“数学”公式：“财富=杠杆（质量 x 速度）”。他说速度是关键；资本回报流动得越快，就能更快地重新投资到其他机会中。

“使用这个模型，一个早期投资者在几次WWC机会中总共投入了75万美元，然后不断重新投资从再融资和剥离中获得的收益，现在已经将这75万美元变成了超过400万美元的本金！”，他在2021年8月的一封电子邮件中说，推广西部财富在达拉斯外的弗兰克福德的274单元The Carling。

Nathe被说服了。她在四个西部财富交易中投入了5万美元的股份：一个在亚利桑那州，三个在德克萨斯州，包括Carling。

“我认为最坏的情况是，‘我会以保本价出售并拿回我的钱。我将没有任何回报，’”她说。“我认为这就是我承担的风险。”

“我无法预测未来。我们经历了美国历史上最快速的增长，我们被设计为一个短期增值的商业计划。”

在他的播客中，乔弗里说他与勒佩日密切合作，并称自己为“合作伙伴”。他是40多个与西部财富相关的普通合伙企业的成员，为公司在市场和物业选择上提供建议。在一次采访中，他描述了自己的角色是帮助进行市场分析、交易评估和推广，他也在西部财富上投入了大量资金，并且在市场转变之前公司取得了许多“大胜利”。

“我相信这些事情，”住在加利福尼亚州圣巴巴拉的乔弗里说。“对我来说，我们一直在赢，赢，赢，赢。现实是最终发生的事情在宏观经济世界中是相当前所未有的。”

‘完美的混合’

将来自多个投资者的资金集中起来购买和管理房地产的想法是一个古老的想法。但是奥巴马政府时期的立法开辟了这类投资通过公共渠道，包括社交媒体进行营销的途径。爆炸性增长的一个催化剂来自CLOs，这是高风险金融产品的近亲，曾经膨胀了次级贷款泡沫。

桥贷联合承销商需要将建筑物从购买到翻新，最终出售，这对许多贷款人来说太过风险。与传统的长期融资不同，这些贷款提供了异常灵活的条件，要求最低仅需20%的首付，并考虑了未来两三年预计翻新后价值的核实。它们非常适合CLOs，这是一种填满商业债务的债券，被打包并出售给渴望获得收益的机构投资者。

研究和信贷市场的哥伦比亚大学教授Tomasz Piskorski表示：“联合承销商获得了较短的到期期限和浮动利率。”“这是一个完美的问题的混合物。”

公寓热潮对分享利润并从有限合伙人那里收取费用的高管以及保持交易流动的非银行机构来说是一个大好时机。最快速的联合承销商包括Tides Equities，根据Trepp的数据，该公司在商业地产CLO方面暴露约18亿美元。其他引人注目的联合承销商包括GVA房地产集团、Nitya Capital和Ashcroft Capital。

但到2022年6月，各种麻烦开始同时出现。美联储开始以一代人中最快的速度加息。新建公寓供应的增加导致租金趋于平稳。随着债务市场干涸，公寓大楼的销售额在2023年第四季度跌至280亿美元，比两年前下降了80%以上，根据MSCI的数据。

租金继续下降，根据Apartment List的数据，截至2024年5月，这些成本下降了0.8%。

购买传统融资的大型机构投资者，没有太多杠杆，他们更有能力应对动荡，保留住房直到价值升值。但是，当利率低时，浮动利率债务曾经推动利润，现在却成为一些合作商的累赘。随着贷款支付飙升和用于翻新的资金枯竭，他们面临着将房屋丧失给银行强制执行或以亏损出售的风险，而股权投资者通常是最后一个收到付款的人。

零售投资者如何在公寓市场赔钱

一个想要在房地产领域实现多元化的普通投资者可能会转向计划购买和翻新房产的“合作商”

来源：彭博社

注：数据基于假设示例，不包括费用。

Trepp数据显示，Tides在其商业地产CLO债务中有超过2亿美元的拖欠。贷款人也手忙脚乱。Ready Capital Corp.看到其贷款中至少拖欠60天的比例在4月份上升到13%，较1月份增长了三倍多。作为合作商的主要贷款人之一，Arbor Realty Trust Inc.已经成为空头卖家的目标，包括Viceroy Research。Tides没有回应评论请求，而Ready和Arbor的代表拒绝置评。

七位借款人中有六位最多暴露于商业地产CLO贷款，根据Trepp和彭博新闻的分析。这些公司共有近40亿美元的未偿债务通过证券融资，其中四分之三的贷款将在今年到期。

Piskorski表示，辛迪加公司在市场中占据了一个如此小众的部分，以至于不太可能威胁到更广泛的金融稳定。但他说，它们暴露了让人联想起大萧条早期的裂缝。

“当事情走下坡路时，事情开始在系统的边界处出现裂缝，那里是最脆弱的地方，”他说。“它具有与次级空间的非银行放贷人相同的风味。高杠杆交易首先下跌。这是风险的早期表现。”

价值暴跌

到了二月，Western Wealth 正在努力遏制市场的下滑。LePage与其他高管一起出现在视频会议上，与投资者进行了一个持续90分钟的问答环节。在通话中，她解释了一些投资者的权益可能被吞噬的情况，指出公寓行业价值急剧下降。她说，利率继续上涨，不断增加的房产税和保险费使情况变得更糟。

在给彭博的电子邮件中，LePage表示，Western Wealth 致力于保护投资者资产的价值，许多物业前景乐观。她说，未来几年估值可能会有所改善，因为全国大部分地区的公寓仍处于供需失衡状态。

“总的来说，我们在2021年利用了强劲的多户家庭市场，在2022年采取了更为保守的立场，并在2023年和2024年始终保持谨慎的态度，” LePage说。

但这些压力已经波及到公司的整体生态系统。Joffrey表示，由于公寓投资下降，包括在Western Wealth交易中的下降，他自己的投资组合减少了七位数。

“这对他们来说很糟糕，对我来说也很糟糕，”他谈到了Western Wealth的投资者。“我无法预测未来。我们经历了美国历史上最快速的增长，而我们的商业计划是短期的增值计划。”

在阿灵顿的District 2308处有一家带有“新管理下”横幅的租赁办公室。摄影师：Desiree Rios/Bloomberg接受彭博社采访的投资者表示，他们持有的一些资产价值已经暴跌。去年年底，Western Wealth告诉投资者，Carling on Frankford已经签署合同，价格将抹去他们全部或大部分的股本。今年1月，Western Wealth出售了一家名为District 2308的位于德克萨斯州阿灵顿的物业，Nathe曾在其中投资。LePage在给彭博社的电子邮件中表示，该综合体受到成本增加、“毁灭性的财产贬值”以及无法获得资金完成升级的影响。

类似的情况也发生在另一家名为Heather Ridge的阿灵顿物业上，Western Wealth在2021年11月购买了该物业，并计划升级俱乐部、游泳池和其他区域。但LePage表示，由于此类翻新的贷款被冻结，该物业的70%贷款价值比意味着当价值下跌时，股本投资者大部分被抹去。

希瑟里奇在2023年末被另一家房地产合作企业收购了 — 一家名为Rise48的凤凰城公司，自2019年成立以来已完成了22亿美元的交易。到了三月，首席执行官扎克·哈普顿斯托尔在YouTube上展示了他的252单元公寓社区，现在更名为Rise Heather Ridge，他穿着一套与公司标志和低矮阳台上的新油漆相匹配的藏青色西装，漫步在社区中。

纳茜说，她从这次销售中获得了1427.32美元。

“我感到内疚，”纳茜说。“这是我的愚蠢。”

她现在正在密切关注她的投资组合，以防出现更多麻烦。她说她已经投资了更多她丈夫的401(k) — 另外100万美元 — 给其他房地产合作企业。

今年夏天，无数银行家和金融家将前往汉普顿或者去欧洲度假。而少数人将几乎每个周末都在旅行 — 打橄榄球。

26岁的巴克莱银行投资银行副总裁杰克·卡拉维是优胜者橄榄球联赛中的众多球员之一，他将在接下来的几个月里平衡作为职业运动员和金融全职职业生涯的生活。卡拉维在2021年开始在华尔街工作，之前在乔治敦大学打橄榄球，现在是这个新兴联赛费城水狗队的中场球员。