【问诊2025中国经济】余永定：2025年经济目标不应低于5%

编者按：新的一年，经济工作怎么干？中国经济会面对怎样的内外部形势？特朗普2.0时代的中美贸易战将如何演进？为什么扩内需如此重要？中国制造如何利用好国内国际两个大市场？2025年，又是十四五规划收官之年，一揽子增量政策之后，如何实现经济增长又稳又好？地方化债与经济发展如何两全？如何稳住股市楼市？

我们迫切需要深入探讨这些重点议题，剖析2025中国经济的挑战及其背后的机遇。为此，观察者网推出《问诊2025中国经济》专题，邀请国内顶尖经济学家，围绕这些关键问题犀利发问、深入研讨，厘清中央战略布局和发展方向，消除舆论误区，为中国经济的稳健前行贡献智慧与力量。

专题的第三篇，我们邀请了中国社科院学部委员余永定教授，深入剖析中国宏观调控十多年来的得失、中央发出实施积极有为宏观政策信号之后的中国经济目标，以及如何应对特朗普关税冲击波。

中国社科院学部委员余永定

特朗普关税政策 对中国负面影响可控

观察者网：2025年，中国经济似乎面临比以往更加严峻的考验。在特朗普2.0时代，多方预计，中美之间的贸易战和科技战将愈演愈烈。从2024年的经济表现来看，进出口仍然对中国经济贡献很大。2025年，我们的出口可能面临多大压力，值得担忧吗？另外，特朗普上台之后，为了保护美国本土产业，人民币会不会承受像本世纪初那样的升值压力？我们如何应对呢？

余永定：特朗普虽然发出了增加关税的“威胁”，但他就任后会采取什么举措，关税加征幅度有多大，还需要进一步观察。特朗普加征60%关税的威胁，大概率是一种“交易”策略。

由于特朗普加征关税，贸易战可能加剧，2025年中国出口会遭遇更多困难。2024年中国的出口增速较高，基数效应对2025年中国的出口增速也会产生一定不利影响。加征关税是一种“杀敌一千自伤八百”的做法。美国加征关税会恶化美国的通胀形势，作为总统，特朗普将不得不认真考虑这一后果。中国不应通过增加补贴和出口退税的方式维持出口势头，这样的政策将使特朗普对加征关税更有恃无恐。

加征关税对中国经济的影响，要从关税渗透率(tariff passthrough)和美国对中国产品的需求弹性两方面来考虑。假设特朗普政府征收60%的关税，中国出口产品在美国的售价不一定会充分反映新关税的影响，美国进口商和中国出口商都会对关税上升做出某种反应。

例如，中国出口企业可以通过降低成本等方式降低产品的出口价格，以抵消关税的影响。在极端情况下，中国产品在美国的售价甚至可能不变。在这种情况下，关税渗透率就是0。

考察完关税渗透率之后，还需考虑需求对价格变动的弹性。中国进口商品价格的上升将导致美国购买者对中国进口商品需求的减少。由于一般而言，中国商品的需求弹性较高。关税渗透率和需求弹性两者的共同作用将导致中国对美出口收入的减少。

如果特朗普对中国进口商品征60%的关税，中国对美国的出口将减少85%。【1】但是，如果考虑到中国对美出口在中国出口中的比例下降明显，而且中国对美出口中中国自身的价值增值可能较低。这样，60%关税对中国GDP的影响将会小一些。一些研究认为，特郎普60%关税对中国GDP的影响是-1%左右【2】，对中国GDP增速的拖累小于1%。

美国对中国年度出口额变化趋势图数据来源：U.S. Census Bureau

美国自中国年度进口额变化趋势图数据来源：U.S. Census Bureau

我的总体感觉是，中国在过去这10多年来不断调整经济结构，对外需的依赖度逐步下降。近几年中国对美国的出口比重也明显下降。因此，特朗普关税政策导致的中国对美出口减少，其对中国经济增速的影响虽不可忽视，但仍是可控的。“失之东隅，收之桑榆”，2025年中国净出口对中国经济增长的影响更是有限，中国的经济调整主要还是来自国内。

由于2025年中国大概率将要较大幅度降息，而美联储则可能放缓降息节奏。人民币来自资本项目的贬值压力是比较大的，近期中国国际收支平衡表资本项目中外汇储备的变化，似乎表明政府对外汇市场进行了某种干预。

当然，另一种可能性是中央银行为了其他目的而减持了外汇储备。我本人一直主张尽量不干预外汇市场，企业应该更多运用现有的衍生金融工具锁定汇率，而不要寄希望于中央银行的干预来稳定汇率。

除通过证券项目和“其他”项目的流出外，中国企业为了绕过美国关税壁垒的“出海”规模也非常庞大。企业海外直接投资大幅度增加，就企业本身而言，无可厚非。但在中国国内就业问题已经引起严重关注的情况下，如何创造条件使企业留在国内，如何防止当前中国企业的“大出海”在未来会反噬中国，则是政府必须未雨绸缪的问题。

2012-2024：宏观政策从中性偏紧到积极有为

观察者网：您的提醒很有道理。回到国内的宏观经济，您之前写了一本书叫《太阳之下无新事》，起这个书名的意思是说，当下的许多宏观经济问题，多少年前都已经争论过了。您认为我们当下面临的状况，跟过去什么时候比较类似？2024年底的中央经济工作会议，罕见出现了推行“积极有为的宏观政策”的表述，其中包括“更加积极”的财政政策，和“适度宽松”的货币政策，您对这个政策动向是怎么理解的？

余永定：中国以市场决定资源配置，以宏观调控稳定物价、熨平经济波动的社会主义市场经济体系建设，是在1990年代初步完成的。财政政策和货币政策的提法，首次出现于1996国务院政府工作报告。

1996年至1998年关于宏观经济政策的提法，是实施“适度从紧的财政货币政策”。其实，1997年中国的通胀趋势已经逆转，1998年第二季度中国经济增速已经跌到7.1%的历史低点。如果中国早一些调整宏观经济政策，我们在90年代末的经济表现可能会好一些。

1999年首提实施“积极的财政政策、稳健的货币政策”。1998年-1999年中国处于通缩状态，提“稳健的货币政策”显然不妥。2000年至2004年的提法（除2000年未提“稳健的货币政策”外）都是“积极的财政政策、稳健的货币政策”。

2003年中国经济出现过热迹象，但货币政策并未及时适度收紧。2005年至2007年政府工作报告的提法是“稳健的财政政策和货币政策”，期间的宏观经济政策是偏紧的。

2008年政府一度认为通货膨胀压力加大是最需关注的问题，因而要实施“稳健的财政政策和从紧的货币政策”。2008年下半年CPI增速急剧下跌，但当时并没有及时调整货币政策，以至全球金融危机袭来时中国只能仓促上阵，强调“出手快、出拳重”。不难看出，如果中国调整宏观经济政策的方向更早一些，2008年经济增长轨迹就可以更为平稳一些。

2009年推出“四万亿”财政刺激计划，首提“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。尽管大方向正确，但由于过高估计了全球金融危机对中国经济冲击的严重程度，“四万亿”的推出过于仓促，也产生了一些副作用。

由于通胀形势恶化，2011年的提法调整回“积极的财政政策和稳健的货币政策”，但当年的收缩力度可能大了一些。总之，尽管力度和时机的掌握存在一些难以避免的问题，自1996年以来中国宏观经济政策对经济波动的逆周期调节基本上是成功的。

2012年政府工作报告提出，要继续实施“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。但在回顾2012年宏观经济政策实施情况时，2013年政府工作报告一方面说政府实施了“积极的财政政策和稳健的货币政策”，另一方面又说政府“适时退出刺激政策”。2013年政府工作报告表示要“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，但2014年的政府工作报告又说，2013年中国政府坚持“不采取短期刺激措施，不扩大赤字，不超发货币”和“不搞大水漫灌”。

2014年至2019年的政府工作报告，都沿用了“积极的财政政策和稳健的货币政策”的提法。2020年-2024年依然提“积极的财政政策和稳健的货币政策”，只不过是在“积极”和“稳健”之前分别加了“更加积极有为”、“要提质增效、更可持续”和“更加灵活适度”、“保持流动性合理充裕”之类的修饰语。

自改革开放以来，中国宏观经济经历了几个不同的冷、热“周期”：经济增速上升通胀恶化执行紧缩性宏观经济政策经济增速下降通胀率下降执行扩张性宏观经济政策经济增速上升通胀恶化……每次经济增速波动以及从通胀到通缩，或由通缩回到通胀，时间间隔都比较短，两、三年或三、四年。

但2012年起情况发生了变化。宏观经济形势从以往在“过热”和“有效需求不足”之间的变换，变成（自2010年后起）经济增速的逐季度下降；PPI大部分时间负增长以及CPI年均不到2%的低增长。即便如此，2012年到2024年政府工作报告的提法，都是“积极的财政政策和稳健的货币政策”。

“积极的”和“稳健的”意味的是“扩张性的”抑或是“紧缩性的”呢？从政府工作报告将“积极的财政政策和稳健的货币政策”同“适时退出刺激政策”、“不采取短期刺激措施，不扩大赤字，不超发货币”等表述并提可以看出，“积极的财政政策和稳健的货币政策”实际是指“中性偏紧”的财政和货币政策。

换言之，同以往的逆周期调节不同，2012年以来的宏观经济政策并未突出逆周期调节工具的特点。事实上，早在2010年，政府就已经开始强调要实现宏观经济政策的“正常化”。

2024年9月26日，中共中央政治局会议提出要“加大财政货币政策逆周期调节力度”。12月9日，中共中央政治局会议进一步明确要“实施更加积极有为的宏观政策”，“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，“加强超常规逆周期调节”，“大力提振消费、提高投资效益”。12月12日的中央经济工作会议重申了12月9日政治局会议的精神。

我们在官方文件中没有出现“扩张性财政政策和扩张性货币政策”的表述。但在2024年9月26日中央政治局会议前后，特别是9月24日“一行三会”、10月8日发改委和10月12日财政部在新闻发布会上释放出的信息，以及11月8日财政部部长在新闻发布会所做的“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”的表示充分说明，政府对宏观经济政策方向做出了重大的方向性调整。这种调整是完全正确、绝对必要的。

可以相信，2025年中国政府将实施“超常规”的扩张性财政政策和适度宽松（或“支持性”）的货币政策。只要有较高增速，中国的财政就是可持续的

观察者网：您在2001年写《中国当前的积极财政政策》时，就回答了一个问题：中国有无施行扩张性财政政策的余地？当时因为采取了刺激政策，出现了财务状况指标恶化的情况，其中财政赤字率到了2.8%；您提到只要赤字率不超过3%，增长速度不低于7%，随着时间的推移，国债对GDP比会由当时的12%左右逐渐上升，但极限值不会超过43%。中国财政不会出现不可持续的问题。

同样的问题，从当下我们的财务状况指标：财政赤字与GDP的比例、国债余额与GDP的比例、债务依存度和偿债率的表现来看，财政赤字与GDP的比例是3%-4%之间，增长速度在4-5%之间来看，您认为今后一段时间我们实施宽松政策的余地有多大呢？

余永定：在讨论财政政策时，我们应该关注的是财政的可持续性，而不是如何恢复财政平衡。

扩张性财政政策按定义就意味着财政不平衡。可持续性的关键则是使经济增速高于利息率。这样，不仅可以支付利息、借新还旧，而且可以使国债对GDP比维持在某一个可接受的水平上。

对于债务的可持续性，2000年在研究日本“财政重建”经验的基础上，我们提出了判断中国当年财政可持续性的分析框架：国债对GDP比的极限等于财政赤字率除以经济增速。决定国债对GDP比动态路径的关键，是作为分母的经济增速。

给定利息率，如果经济增速为零，国债对GDP比就会趋于无限大。相反，如果经济能够保持较高增速，即便国债对GDP比的初始值较大，这个比值最终会趋于一个较小的极限值。

基于这一分析框架，我们当时指出，即便考虑到中国存在大量“或然债务”，只要中国能够维持较高的经济增速，中国的财政就是可持续的。

在2000年代初，尽管不良债权问题严重，中国政府仍然坚持实施扩张性财政货币政策，维持了很高的经济增速，中国不但没有出现财政危机，反而在2007年实现了财政盈余。

当前，中国的财政赤字率依然较低，但经济增速比2000年代初低了近一半。这意味着中国的国债对GDP比的极限值要远高于当年。但即便如此，中国的国债对GDP比的“极限值”，也要比世界大多数发达国家已经达到的国债对GDP比的“实际值”低。

2023年底中国国债对GDP比为67.5%，远低于一般发达国家，更遑论一般发展中国家。加之中国是高储蓄国家、有两万多亿美元的净国际投资头寸（净资产）、政府部门拥有净资产292万亿元（2022年）。世界上很少有国家拥有像中国如此之大的“举债空间和赤字提升空间”。

衡量一个国家有无执行扩张性财政政策空间的一个重要标准是，该国的长期国债收益率。例如，当欧洲一些国家陷入主权债务危机的时候，它们的10期国债收益率高达10%-16%。当前，美国财政的可持续也遭到质疑，其10期国债收益率为4.6%。中国10期国债收益率目前只有1.7%。中国长期国债收益率如此之低引起了某种不安，但更重要的是，中国长期国债收益率低说明政府还有很大的发债空间。

2021-2025中国10年期债券收益率Trade Economic

尽管我们现在有很大的执行扩张性财政政策的空间，但这种空间可能转瞬即逝，我们必须要抓住目前的窗口机会。例如，如果出现某种供给方冲击，通货膨胀突然上升，我们就会处于进退两难的境地。

化债不应该制约经济增长

观察者网：当前经济增速乏力的一个制约因素，除了宏观政策之外，普遍认为与地方债负担造成的财力捉襟见肘有关。那么，2024年11月份我们推出的“12万亿”化债方案，以及一系列增量政策，您认为多大程度上能解决地方政府发展动力问题？如果仍不能解决问题，还需要进一步做什么？

余永定：2023年末中国地方政府法定债务（一般+专项）为40.7万亿元；地方政府隐债为14.3万亿。在最近加力推出的“一揽子增量政策”中，地方政府隐债的化债被放在最突出地位。

需要强调的是，“化债”既不是偿还也不是核销债务，而是在隐债显性化的基础上，用显债置换隐债，是“借新还旧”，是推迟债务的偿还时间。同时，用12万亿元的专项债置换隐债，可使地方政府在未来5年累计节约（隐债）利息支付6000亿元，每年减负1200亿元。

财政部领导强调，地方在2028年之前需要消化的隐性债务总额，“从14.3万亿元大幅度下降到2.3万亿元，原来每年需要消化隐债2.86万亿元。现在每年只需消化隐债4600亿元”。这里所说的“4600亿元”应该主要是指地方政府需要通过财政收入、债转股等方式偿还的债务。

在充分肯定2024年11月8日三项化债措施积极作用的同时，应该看到，财政部的发布会并未提及为支持基础设施投资和“防范房地产业引发系统性风险”，中央政府需要增发多少国债，也未提及地方政府的显债如何偿还，更未回应“三年疫情是一个全域性的或者全国性的公共安全事件，应该由中央出钱”的呼吁。11月8日的三项化债措施，仅仅是对2018年以来隐债“清零”政策的调整。这种调整虽然回应了当前地方政府财政困难的现实状况，但对经济增长并无明显的直接刺激作用。

地方政府的隐债问题，是实行“四万亿刺激计划”时埋下的隐患。一方面，在经济不景气期间，追求利润最大化的私人投资者不愿意投资。政府只好推出“刺激计划”，冀希望于通过推动基础设施投资创造“挤入效应”，带动经济增长。

另一方面，中央政府又不愿意扩大财政赤字。除少数大型项目外，中央政府不愿意通过增加一般公共预算支出或通过发债为基础设施提供资金，而是鼓励地方政府通过建立地方政府融资平台为基础设施投资筹资金。地方政府也有借债发展经济的意愿。中央、地方一拍即合，于是形成大量隐债。中央要搞基础设施投资，但又不愿意出钱。事实上，2021年中央财政对基础设施投资资金的贡献不超过0.1%，在这种情况下，地方政府部不债务缠身也难。

防止出现地方政府债务危机是非常必要的。但化债不应该制约经济增长。预防道德风险是正确的，但不应该以牺牲经济增长为代价。例如，财政部根据债务率（地方政府债务余额对综合财力比）数据，将债务风险分为红（债务率>=300%）、橙（200%<=债务率<300%）、黄（120%<=债务率<200%）、绿（债务率<120%）4个等级，风险依次由高到低。全国大部分省份在120%-300%之间。

这一规定对地方政府发债进行投资和改善民生形成巨大制约。债务率过高意味着地方政府将没有能力偿还债务。全国各个省份的情况千差万别，多高算是“过高”？另外，“砸锅卖铁”、“谁家孩子谁抱”、“不首先还债就不能搞投资”的提法虽然并非全无道理，但按此种思路解决地方政府财政问题，必将导致经济增速下降，从而导致财政状况的进一步恶化。

另一方面，也必须看到，相当多地方政府滥建楼堂馆所，在俗不可耐的仿古建筑上浪费了大量资金，某些地区大量冗员充斥政府机构。

财政部11月8日的发布会上，对顺周期的调控思想和政策进行了调整和修正。在发挥政府投资“引导作用”的同时，如何在防范道德风险、“提质增效”和刺激经济增长之间找到最佳平衡点，是对政府和经济理论工作者的巨大挑战。

复盘十年经济减速：我们是否走过弯路？

观察者网：2015年下半年，您就开始担忧通缩的问题，当时学者们大量讨论“改革还是刺激”的二元对立问题。比如不少人认为，经济下滑是产业结构升级的问题，不是周期性问题，刺激不能解决问题，只能关停并转旧产能，支持“三去一降一补”；您则呼吁要引入一揽子刺激计划扩大内需。转眼又过了七八年，一直到了2024年9月政策才有反转。

此次中央经济工作会议提到，要深化对经济工作的规律性认识，如果回头来复盘，您觉得当前与那时候的局面相比，我们对中国经济的认识，哪些发生了改变，哪些更清晰了，哪些可能走了弯路？

余永定：2010年中国克服全球金融危机冲击，实现V型反弹。2010年底中国GDP增速为10.6%。然而自2011年以后中国GDP增速开始逐年、逐季下跌，2019年GDP增速为6.1%。

2020-2022年三年疫情期间，中国GDP平均增速为4.7%；2023年GDP为5.2%；2024年GDP增速可能略低于5%。与此同时，2012年3月中国PPI开始连续54个月负增长，2019年6月连续23个月负增长，2022年10月至今依然负增长。2012年5月后中国CPI增速跌破3%，除非个别年份增速都在2%左右；2023年以后则徘徊在0上下。

2016-2023年中国政府的财政赤字和债务情况数据来源：财政部和国家统计年鉴

由于中国经济增速的持续下跌，在2012年前后，越来越多经济学家开始论证中国经济增速的持续下跌是由诸如人口老龄化、规模收益递减、环境代价、改革滞后等长期因素造成的，换言之，经济增速下跌是必然的。进一步的推论是：扩张性宏观经济政策不但无用，反而会使情况变得更糟。西方经济学家更是认为，中国“投资驱动”的经济增长方式已经“撞墙”；中国经济“正徘徊在危机的边缘”。

长期因素、慢变量对经济增速的影响，是缓慢的、是以集腋成裘的方式实现的。它们无法解释逐年甚至逐季的经济增速变化。例如，2015年中国适龄劳动年龄人口的数量和增速都明显高于2011年，但2015年中国GDP的增速却由2011年的9.6%降低到了7%。这种变化同人口老龄化没有什么关系。用长期因素、慢变量解释中国经济年度、季度增速下跌是不合乎逻辑的。经济学家在解释某种经济现象时要一环扣一环，不能跳跃，就像证明几何定理一样，不能从公理一下子跳到某个要证明的定理。

不仅如此，我们也应该看到在中国还存在许多有利于经济增长的长期因素如：城市化、产业升级、科技革命、人力资本的提高等等。谁能否定技术革命将抵消人口老龄化对经济增长不利影响的可能性呢？

数据公布时间为2022年图片来源：新华社

其实我自己在1998年就曾撰文说明由于长期因素的作用，中国不可能永远保持超高增速。但我们并不能确定在什么时候，中国经济增速将会下降到什么水平。事实上，1998年之后中国经济又维持了近十年更高的经济增速。2010年以后，中国经济增速持续下跌，中国的经济奇迹可能已经结束。但谁能够证明中国经济增速只能达到6%、5%或4%呢？

如果一方面中国经济增速只有6%或5%，另一方面通货膨胀严重，或许我们可能不得不承认中国经济增速下降到今天这种程度是不可避免的，即便采取扩张性宏观经济政策也已无回天之力。但实际情况是：在经济增速下降到6.1%的同时，CPI增速仅为2.9%、PPI为-0.3%，我们是能够采取扩张性财政、货币政策刺激经济增长的。

不少学者当年曾建议打破赤字率不超过3%的禁忌，但赤字率最终却被确定为2.8%。政府投资是“应对经济周期性波动的有力工具”，应该“通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资” 【3】，但当年基础设施投资的增速仅为3.8%（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业），而中央财政对基础设施投资融资的贡献则更是微不足道，仅为0.4%。在这种政策下，实现6.1%的经济增速已经是实属不易的了。

在决定宏观经济政策方向之前，政府应该首先判断宏观经济处于何种状态：是过热，抑或总需求不足？如是前者，就需执行紧缩性宏观经济政策，若是后者，则应该采取扩张性宏观经济政策。若恰到好处，则实行中性的宏观经济政策。判断宏观经济是过热还是总需求不足，应该主要看两个指标：“经济增长速度和通胀率”。西方国家一般只看通货膨胀率；美国看失业率和通胀率。

由于时滞问题，根据经济增速（失业率）和通胀率这两个风向标决定宏观经济政策走向并非易事。加之中国国情的复杂性，各种矛盾现象的相互交织，中国政府不得不谨慎行事。但我们在经过十余年的经济增速持续下跌和低通胀之后，仍未采取扩张性财政货币政策，而是采取了基本上中性偏紧的宏观经济政策，可能同两个认识问题有关：

第一，产业层面的“产能过剩”现象，妨碍了对宏观层面的“有效需求不足”的判断。在宏观层面，只有“经济过热”（总需求大于总供给）和“总需求不足“之分。决定是否采取扩张性财政货币政策，应该只看通胀和经济增速（含失业率）两个指标，如果经济增速下降（失业率上升）、通胀率低于根据长期趋势预定的目标（如CPI增速低于3%-4%），就应该采取扩张性财政货币政策，当然，如前所示，会存在时滞问题。否则，就应该实施中性或紧缩性财政货币政策。

中国确实存在比较严重的“产能过剩”问题。但“产能过剩”是结构性、行业性问题，不应该也无法用宏观经济政策解决。宏观经济政策是针对整个经济而不是某个具体产业的。在宏观经济政策工具箱中，没有直接解决产业层面问题的工具。产能过剩之类的问题，应该主要靠市场机制和竞争政策解决。

由于“产能过剩”是产业层面的问题、是结构性问题。“去产能”不应该是宏观经济政策目标，宏观经济政策工具箱中也没有解决产能过剩的工具。例如，财政部不能因为钢铁产能过剩而执行紧缩性财政政策，央行也不能因此而提高准备金率和基准利息率。

“产能过剩”只能交由市场机制解决，并辅之以某些不属于宏观经济政策范畴的特定政策。特定产品的产能过剩是一个动态过程或周期性的。例如，钢铁产能、芯片产能和电动汽车产能，在某个时期可能过剩、另一个时期可能不足。财政和货币政策只能用于实现当期总供给和总需求的平衡，对于某个产业或产品的跨期供求失衡是无能为力的。

第二，结构改革和需求管理之间关系的纠结。结构改革是宏观经济调控之外的另一个领域的问题。这个领域的问题包括体制改革问题、产权保护问题、法治建设问题、知识产权问题、增长方式问题、经济发展问题、产业政策问题、收入分配问题、公司治理问题、金融监管问题、金融深化和自由化问题、人口问题、社保问题、产业组织问题、区域经济问题等等。

在西方国家，结构改革的内容包括深化资本市场、发展更为富有竞争性和灵活性的产品和劳动市场、培养熟练工人队伍、增加研发和新技术投资、降低准入门槛、简化审批制度、鼓励企业家精神等等。其最终目的是通过提高生产效率，提高潜在经济增长速度。西方国家所说的结构改革的内涵，同我们所理解的结构改革是一致的，但中国式结构改革包含更多体制改革内容。

为了讨论方便，经济学家往往把经济问题分为两大类：结构改革（structural reform）和宏观需求管理（或调控）。凡无法用宏观经济政策解决的问题，都放在结构问题的“筐子”里。而为解决结构问题进行的改革，则称之为结构改革。

在相当一段时间里，我们倾向于认为经济增速持续下跌，是“供给侧结构性”问题导致的，或者认为“供给侧结构性改革”是比经济增速（就业）更重要的目标。强调结构改革无疑是正确的，经济增长确实也并非一切。

结构改革同实施扩张性财政货币政策并无矛盾，而且是相辅相成的，但两者要解决的毕竟不同。例如，我们应该加强产权保护（属于广义的结构改革问题），但产权保护并不能自动解决有效需求不足问题。西方国家产权是清晰的，但这并不妨碍西方经济发生周期性经济危机，解决周期性危机要靠宏观调控而不是加强“产权保护”。

当然，特别是在中国这样的语境下，不排除这样一种可能性：不解决结构性问题，实施扩张性宏观经济政策无法稳定经济增长。事实上，如果没有改革开放（广义的结构改革），社会主义市场体系就无法建立，宏观调控当然就无从谈起了。历史上，某些超越宏观经济调控范围的结构性问题，确实对宏观经济稳定形成干扰。在未来，如果结构改革滞后，就可能会严重影响扩张性宏观经济政策的效果。

但同样也不能排除另外一种可能性是：不实施“超常规”的扩张性宏观经济，扭转已持续多年的经济增速下跌趋势和克服通缩压力，就无法扭转消费者和投资者的悲观预期，结构问题就难于解决。

总之，一切要具体问题具体分析。必须抓住主要矛盾和主要矛盾的主要方面，并根据主要矛盾和主要矛盾主要方面的转化，不失时机地转换工作重点，调整政策的时序。

值得一提的是，经济学者，特别是在经济政策研究领域的学者，在过去10多年来创造了大量词汇。然而这些新词汇中有不少缺乏明确定义，或缺乏内在的一致性，更多的是“为新而新”。

例如，结构是同总量相对应的一个范畴。无论是总供给还是总需求，都存在结构问题。例如，给定GDP，我们可以讨论GDP的结构，而这种结构又可以从不同的维度出发进行讨论，如需求结构、收入结构和产出结构等。

按照一般解释，“三去一降一补”（去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板）是2016年提出的供给侧结构性改革的五大任务。【4】如此理解的“供给侧结构性改革”存在不一致性问题。

例如，“库存”是投资需求的一部分，去库存显然是“需求方”问题。“去产能”应该是指减少投资（如减少房地产投资或降低房地产投资增速）从而减少未来产能，“去产能”也应该是“需求方”问题。“去杠杆”是指减少债务，减少债务大概率同减少投资需求有关，因而“去杠杆”也应该属于“需求方”问题。“降成本”和“补短板”可以算是“供给侧”问题，但基本上不是宏观经济问题。“供给侧结构性改革”的重点是“供给侧”还是“结构改革”呢？如果是后者，在“结构改革”之前加上“供给侧”这个定语，是否有违奥卡姆“思维经济原则”呢？

2022年12月15日的中央经济工作会议上，中央领导指出“总需求不足是当前经济运行面临的突出矛盾”。2023年3月的政府工作报告再次提出“总需求不足是当前经济运行面临的突出矛盾。”2024年9月24开始，中央多部委向市场释放了进一步加大货币和财政政策逆周期调节力度的重要信号。有些提法甚至同过去形成鲜明对照。

12月9日中央经济工作会议提出：“实施更加积极有为的宏观政策”，“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，“加强超常规逆周期调节”等等。这些提法都是前所未有的。

可以相信，中央确定的2025年宏观经济政策方向是正确的。只要积极落实扩张性的财政和支持性货币政策，把政策转化为具体的政策措施；与此同时，积极推进结构改革，中国一定能够扭转经济增速持续下跌的趋势，克服通缩压力，在2025年实现5%的经济增速。

2025年经济增速目标就应该不低于5%

观察者网：对2025年的中国经济增长目标，您有什么预测和期待？2008年，我们曾经提出“保8”的口号，因为要保证新增劳动力的就业；2019年，您又跟很多学者讨论“保6”。当下，我们公布的城镇不包含在校生的16-24岁劳动力失业率为16.1%（2024年11月份数据，已连续三个月下降）。尽管如此，2024年底的中央经济工作会议提出2025年要“四保一促”（保增长、保就业、保物价，保国际收支平衡，以及促进居民收入增长和经济增长同步）；还要统筹好保质量和做大总量的关系。

那么，以往就业和增速之间的关系还适用吗？考虑到我们的2035年发展目标，您认为我们2025年是不是需要设定“保5”的目标，避免增长步步下滑？如果需要，那么如何做到“保5”？

余永定：由于一系列长期因素的作用，中国维持10%左右经济增速的奇迹已经结束，但很难判断中国的潜在经济增长速度已经下降到什么水平。鉴于长期以来在经济增速持续小幅下降的同时，通货膨胀率处于低水平，甚至在相当时期内处于通缩压力之下，我相信中国近年来（疫情期间除外）的实际经济增速低于潜在经济增速。既然2024年中国经济增长速度接近5%，2025年经济增速目标就应该不低于5%。

中国目前的失业问题，特别是青年失业问题已经引起社会的广泛担忧。维持良好的经济增长势头是效缓解就业压力，保障民生福祉的必要条件。一般而言，就业和经济增速是正相关的。过去我们在制定经济增长目标时，往往会问“今年应该新增多少工作岗位”；然后再问“为了创造这么多新增工作岗位，应该实现多高的经济增速”。

当然，实际的就业和经济增速关系要复杂一些，但经济增长是创造就业的基础。通过提高劳动密集型产业，如提高服务业在经济中的比重，有助于解决就业问题。但这种解决办法有可能导致劳动生产率下降，从而导致人均工资的降低。

当然，除经济增长之外，政府还应考虑运用其他政策和制度建设（失业救助、就业培训、职业介绍中心和工作精神培养）缓解失业问题。目前的失业问题也同求职者和就业岗位不匹配有关。这类结构性问题需要通过教育体系改革和产业结构调整加以解决，但解决失业问题的关键还是实现较高的经济增速。

为了回答如何做到“保5”的问题，我们必须首先估算出2025年消费、投资和净出口的增长速度是多少？它们对GDP增速的贡献是多少？

我们可以首先设定一个基准情景，然后假设消费、投资和净出口的几种不同增速的组合。由于消费、投资中的房地产投资和制造业投资以及净出口基本上是内生变量，在依据某些条件假设了它们的增速之后，可以计算为满足5%的GDP增速目标，作为政策工具的政府投资应该维持何种增速，并进而计算出为确保政府投资（主要是基础设施投资），中央政府需要提供的资金。

通过这样的计算，我们大致可以推算出“为了保5%”我们应该做什么。由于缺乏必要的统计资料，学者很难准确计算出为实现2025年5%的经济增速目标，缓解地方政府债务问题和稳定房地产市场的资金需求缺口。但是，中央政府和有关部委完全应该，而且能够对2025年的政府债务规模、发债方式作出准确判断。我们只能寄希望于政府研究部门给我们提供作为讨论基础的答案。

政府在最近发出的信号明确显示：在2025年中国政府将实施“超常规”的扩张性财政政策和“支持性”货币政策。“坚冰已经打破，航路已经开通，道路已经指明”，现在的问题是如何落实政府的“一揽子增量政策”。

“魔鬼隐藏在细节中”，仅仅指明道路是远远不够的，我们还需要有到达彼岸的详尽海图，否则航船还有触礁的危险。除2025年经济增长在不同条件下的不同路径和我们应该出台的相应政策外，我们还要问的问题包括：2025年政府投资的项目清单是否已经拟定？投资所需资金规模和资金来源是否已经确定？财政赤字率应该提高到什么水平？一般国债、特别国债、专项债的发行规模应该有多大？

所有这些问题都需要有关部门做出尽可能精准的计算，否则政策的一致性就无法保证，我们还是有可能会功亏一篑。

恢复企业家的信心和地方干部的主动性

观察者网：中央经济工作会议文件说，“2025年，在面对国际压力和国内挑战的背景下，要针对制约发展的深层次障碍和外部挑战，坚定不移的深化改革和扩大开放”。当前也是制定十五五规划的时间，您认为哪方面的改革，对中国经济释放中长期增长动力来说非常重要，需要尽快突破障碍落实推进的？

余永定：应该强调，正确的宏观经济政策仅仅是实现经济较快增长的必要条件而非充要条件。在宏观经济政策之外的领域中，我以为目前最关键问题是，如何恢复企业家的信心和地方干部的主动性。如何建立合理的激励机制，使地方政府和企业（不论国有还是民营，不论是规上还是中小）不但想投资、敢投资，而且自觉追求投资效益最大化，这些也是扩张性财政政策取得预期效果的必要条件。

社会政策、收入分配政策、税改、法治建设、反腐倡廉乃至干部队伍建设等等都不可或缺。否则，即便有了正确的宏观经济政策方向，我们也未必能够实现理想中的经济发展目标。中国有大批研究改革和结构调整的专家，他们自然会提供更加全面、详尽的答案。

毫无疑问，中国必须坚定不移地扩大开放。但扩大开放不是一句简单的口号，必须根据具体情况确定相应的开放政策措施。当前世界经济格局不能简单概括为“全球经济一体化”，现实情况是贸易保护主义盛行。美国对中国实行“小院高墙”政策，大批中国企业被美国列入“实体清单”，欧洲也紧随其后。甚至一些发展中国家也“东施效颦”对中国出口加征关税。

自2018年中美贸易战开始以来，美国对中国进口商品征收了高额关税，中国也进行了关税反击。贸易战增加了企业的成本，导致双边贸易显著减少。贸易战还导致了全球生产链的重塑。这种出于政治考虑的国际贸易和生产的“再分工”，违背了比较优势原则。虽然一些国家在短期内可能受益，但所有国家在长期内都会受损。

“全球经济一体化”已经开始退潮。世贸组织的权威受到美国的严重挑战，国际货币体系的碎片化也已经开始。即便如此，“扩大高水平对外开放”的政策是完全正确的。中国必须继续坚持多边主义原则，维护世贸组织权威，遵守世贸组织制定的贸易规则，履行入世承诺，特别是金融服务自由化承诺。中国在推进国际货币体系改革的同时，也必须维护国际货币基金组织权威，遵守国际公认的规则。

但所有这些并不意味着中国的对外开放是无条件的、单方面的。例如，面对美国的加征关税，中国必须采取反制措施，“以战止战”。中国对稀土出口的限制——由于事关“国家安全”，也是完全必要的。

另一方面，如果中国申请加入CPTPP遭拒，但也并不妨碍中国对标CPTPP，在体制、法规和实践上向CPTPP靠拢。

重要的是，在努力提高对外开放水平的同时，我们必须落实“以国内大循环为主体、国内国际双循环”战略方针，进一步降低经济增长对出口的依赖程度。在坚持多边主义、贸易自由化、反对“脱钩断链”的同时，中国应该加强本国产业体系的完整性和可塑性。在短期，中国则应该通过扩张性财政政策和货币政策，刺激内需，增加进口，实现经常项目的平衡。在贸易政策方面，中国特别应该杜绝地方政府通过出口退税刺激出口的现象。

注释：

【1】US BUDGET WATCH 2024，APR 10, 2024  

【2】 www.pictet.com/global/en/insights/us-tariff-on-chinese-imports

【3】https://baijiahao.baidu.com/s?id=1787115366276490777&wfr=spider&for=pc

【4】https://baike.baidu.com/item/国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见/20135317?fromModule=search-result_lemma

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